基小律說：

近年來，私募基金在資本市場中的接受度越來越高，參與度也不斷加深，今年初的啟明基金收購天邁科技案例更是開啟了私募投資基金收購上市公司的新模式?？梢灶A(yù)見，本次《重組辦法》修訂，將進(jìn)一步深化私募基金參與上市公司資本運(yùn)作，利好私募基金投資退出。本文將對《重組辦法》的核心修訂要點(diǎn)進(jìn)行解讀，分析其對市場參與主體的潛在影響，供市場各方參考。

快來和基小律一起看看吧~

目錄

一、緩解行業(yè)痛點(diǎn)，縮短鎖定期要求

二、優(yōu)化并購重組機(jī)制及要求，打開投資退出的新路徑

三、優(yōu)化并購重組要求，或?qū)⒋蚱扑侥蓟鹗召徤鲜泄纠Ь?/span>

四、結(jié)語

2025年5月16日，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于修改<上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法>的決定》及修改的《立法說明》，修改后的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（“《重組辦法》”）自2025年5月16日起執(zhí)行。本次修訂《重組辦法》修訂，明確了私募基金在上市公司并購重組中的重要地位，并通過縮短鎖定期等積極措施鼓勵(lì)私募投資基金參與上市公司并購重組。近年來，私募基金在資本市場中的接受度越來越高，參與度也不斷加深，今年初的啟明基金收購天邁科技案例更是開啟了私募投資基金收購上市公司的新模式。可以預(yù)見，本次《重組辦法》修訂，將進(jìn)一步深化私募基金參與上市公司資本運(yùn)作，利好私募基金投資退出。

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緩解行業(yè)痛點(diǎn)，縮短鎖定期要求

私募基金參與上市公司并購重組長期面臨“退出難”問題，核心在于重組股份鎖定期要求疊加減持限制往往會(huì)給私募基金的存續(xù)期約束帶來挑戰(zhàn)，同時(shí)鎖定期要求也帶來了資金占用周期過長、流動(dòng)性壓力顯著等問題。此外，在特定情形下（如交易對方系為本次交易專門設(shè)立），私募基金還需要適用穿透鎖定的特殊限制（具體請參考本團(tuán)隊(duì)夏斌斌律師于2023年12月11日發(fā)表的文章《PE機(jī)構(gòu)參與上市公司并購重組的關(guān)注要點(diǎn)》），這在基金上層進(jìn)一步加重了私募基金參與上市公司并購重組的壓力。

修訂后的《重組辦法》第四十七條第三款通過“反向掛鉤”機(jī)制，將私募基金對標(biāo)的項(xiàng)目的投資期限與重組股份鎖定期限直接關(guān)聯(lián)，縮短了特定情況下的私募基金通過重組取得股份的鎖定期，具體如下：

通過上述規(guī)定，符合“耐心資本”要求且存續(xù)期壓力較大的私募基金將在重組中獲得鎖定期“優(yōu)惠”，該舉措一定程度上緩解了私募基金參與上市公司并購重組“退出難”的行業(yè)痛點(diǎn)，將提高私募基金參與相關(guān)資本運(yùn)作的積極性。

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優(yōu)化并購重組機(jī)制及要求，打開投資退出的新路徑

本次《重組辦法》修訂對并購重組機(jī)制及要求進(jìn)行了優(yōu)化。

首先，本次《重組辦法》修訂引入了重組股份對價(jià)分期支付機(jī)制。該機(jī)制配合業(yè)績補(bǔ)償措施，一定程度上強(qiáng)化了上市公司交易主動(dòng)權(quán)和權(quán)益保障能力，也降低了監(jiān)管機(jī)構(gòu)的審核壓力。

其次，本次《重組辦法》修訂提高了重組要求的包容度，將有利于“改善財(cái)務(wù)狀況”、“有利于上市公司減少關(guān)聯(lián)交易、避免同業(yè)競爭、增強(qiáng)獨(dú)立性”的要求，調(diào)整為“不會(huì)導(dǎo)致財(cái)務(wù)狀況發(fā)生重大不利變化，不會(huì)導(dǎo)致新增重大不利影響的同業(yè)競爭及嚴(yán)重影響?yīng)毩⑿曰蛘唢@失公平的關(guān)聯(lián)交易”，該等修訂會(huì)使更多重組標(biāo)的納入上市公司的視野。

此外，本次《重組辦法》修訂引入了簡易審核程序，適用于優(yōu)質(zhì)公司（市值超100億元、信披評級連續(xù)兩年為A）的小型發(fā)行股份收購資產(chǎn)操作，提高了優(yōu)質(zhì)公司小型并購的時(shí)效性和便利性。

可以預(yù)見，以上舉措在提高上市公司并購重組積極性和可行性的同時(shí)，也給更多原擬IPO企業(yè)提供了通過并購?fù)顺鰧?shí)現(xiàn)證券化的新方案，為投資該等企業(yè)的私募基金打開了投資退出的新路徑。

2025年1月6日，天邁科技發(fā)布控股股東協(xié)議轉(zhuǎn)讓公告，啟明基金擬協(xié)議受讓天邁科技總股本的26.10%，該次基金收購上市公司控股股權(quán)的交易系中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布“并購六條”以來，首例私募基金收購上市公司的案例，一經(jīng)披露就受到了市場的廣泛關(guān)注。私募基金收購上市公司控制權(quán)的核心目標(biāo)之一，即在收購?fù)瓿珊髧L試將與上市公司主營業(yè)務(wù)相關(guān)或具有協(xié)同性的資產(chǎn)裝入上市公司體系，為已投項(xiàng)目尋找退出通道，以使相關(guān)上層投資人實(shí)現(xiàn)退出，減輕自身的退出壓力。但基于該等資產(chǎn)裝入交易的特殊背景并且往往可能構(gòu)成大股東的關(guān)聯(lián)交易，該等交易的監(jiān)管力度、實(shí)現(xiàn)難度不言而喻，構(gòu)成了私募基金收購上市公司的困境。但如前述，本次《重組辦法》修訂在并購重組要求端、機(jī)制端都予以了一定優(yōu)化，提高了上市公司實(shí)施并購重組的便利性和可行性，繼而前述資產(chǎn)裝入交易的實(shí)施難度預(yù)期將有一定程度的降低。如天邁科技等相關(guān)案例后續(xù)驗(yàn)證相關(guān)操作可行，或?qū)⒋蚱扑侥蓟鹗召徤鲜泄纠Ь?，催生更多私募基金收購上市公司交易?/span>