 01 關于紅利策略要知道這四點 1 什么是紅利策略？ 紅利策略顧名思義，就是以股息率為核心指標的投資策略。 早在上世紀30年代，紅利策略就是股票投資中經(jīng)典投資策略之一。在格雷厄姆的《證券分析》一書中就指出，“分紅回報是公司成長中重要可靠的部分。” 紅利策略以分紅作為標準，選取股息率或者預期股息率較高的上市公司股票。當上市公司實現(xiàn)盈利的時候，會從凈利潤中拿出一部分分給股東。股息率便是前12個月公司的分紅與股價的比值，分紅越豐厚、股價越低，股息率自然越高。 經(jīng)過長時間的演繹，該策略目前主要指盈利與報表質(zhì)量優(yōu)秀、現(xiàn)金流狀況良好、分紅穩(wěn)定可持續(xù)、杠桿率與估值合理，以防御屬性為主的長期資產(chǎn)配置策略。通過這種策略選出的上市公司往往具備盈利能力較穩(wěn)定、現(xiàn)金流較充沛、估值水平較低等特征。 2 紅利+低波的重要性 但股息率是一個靜態(tài)的指標，股價每個交易日都在上下波動，假設配置了股息率為10%的股票，但股價卻向下波動了20%，那實際上我們的收益是-10%。因此光是具備高股息還不夠，還得具備低波動的特征，股價的穩(wěn)定才能使得紅利策略的優(yōu)勢最大程度發(fā)揮出來。 上面說到，股息率高，意味著公司經(jīng)營狀況不錯，有較多可供分配的凈利潤，且愿意分給股東。此外，在分紅數(shù)額一定的情況下，股息率高說明公司當前股價較低，估值收縮的風險也相對較低。而低波動策略則是選取股價波動較低的股票，以此進一步降低波動風險。 紅利和低波兩種特性疊加后，不但能滿足投資者在震蕩市的投資需求，也能夠幫助降低資產(chǎn)組合的整體波動，從而提升長期投資收益的韌性。對于投資者而言，低波動資產(chǎn)適合作為中長期資產(chǎn)配置的壓艙石。數(shù)據(jù)顯示，2023年，疊加了低波因子的紅利低波指數(shù)（+6.45%），跑贏了純股息率加權的中證紅利指數(shù)（+0.89%）。 3 紅利指數(shù)行業(yè)分布 據(jù)統(tǒng)計，紅利資產(chǎn)主要分布在銀行、交通運輸、煤炭、紡織服飾、房地產(chǎn)等行業(yè)。其中，紅利質(zhì)量指數(shù)和深證紅利指數(shù)，相較于其他紅利指數(shù)，由于在食品飲料、家用電器、醫(yī)藥生物等行業(yè)上權重較高，因此在過去三年的收益表現(xiàn)上稍顯遜色。 4 紅利策略投資邏輯 紅利策略的投資邏輯是基于這一理論：資產(chǎn)的價格是其未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)值，長期來看，股利是股票投資收益的重要組成部分。因此紅利策略主要投資高股息率、高現(xiàn)金分紅的股票。 該類股票投資者更看重的是資產(chǎn)的穩(wěn)定性和分紅的確定性，對于業(yè)績的增長速度要求比較低。換言之，這些公司的業(yè)績增長速度快慢并不是投資者主要關注的地方，投資者更關注公司是否能穩(wěn)定分紅。 目前國內(nèi)的十年期國債收益率已經(jīng)降到了2.3%左右，國債收益率的持續(xù)走低使得紅利指數(shù)的投資吸引力逐漸增強。 02 以史為鑒：紅利策略適合哪些市場環(huán)境？ 數(shù)據(jù)層面，統(tǒng)計過去十年的市場表現(xiàn)，并對比中證紅利全收益指數(shù)以及中證全指全收益指數(shù)表現(xiàn)，可以發(fā)現(xiàn)： 2014-2015年：創(chuàng)業(yè)板為首的牛市行情，成長致勝，但紅利指數(shù)表現(xiàn)仍然可觀，兩年時間中證紅利與中證全指并駕齊驅，漲幅均超90%。 2016-2018年：市場整體波動較大，此時紅利指數(shù)在下跌時跌幅相對中證全指更小，而上漲的2017年漲幅則更大，整體紅利指數(shù)表現(xiàn)仍然更好。 2019-2020年：核心資產(chǎn)牛市，紅利指數(shù)整體表現(xiàn)相對一般，但仍然擁有不錯的絕對收益。 2021-2023年：市場再度陷入調(diào)整，中證全指下跌幅度較大，但紅利指數(shù)再次展現(xiàn)出市場回撤時逆勢上漲逆市上漲的特性，整體表現(xiàn)再次優(yōu)于中證800中證全指。 從歷史表現(xiàn)綜合來看，除2019年和2020年，紅利策略均跑贏了市場，獲取了一定的超額收益。表現(xiàn)出下行市和震蕩市減震，牛市也有穩(wěn)定收益的特征，能夠適應大多數(shù)市場環(huán)境，僅在部分行情中表現(xiàn)相對不夠亮眼。 通過回顧紅利策略的歷史表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)其行情具有3個特征： 1、在以外部風險事件沖擊或者高估值板塊回調(diào)為標志的下行市中，多具有一定超額收益。 2、由于紅利策略的投資標的多集中在順周期板塊如煤炭、地產(chǎn)、鋼鐵、基礎化工等，當重倉板塊出現(xiàn)行情時，紅利策略一般跑贏市場。 3、在寬松流動性的牛市環(huán)境中，紅利策略一般難有超額。 進一步深入分析，就配置價值而言，紅利因子在低利率及期限利差走闊的環(huán)境下具有更高的配置價值。 1 紅利因子在低利率環(huán)境下具有更高的配置價值 利率對紅利策略有效性的影響主要體現(xiàn)在兩方面，一是由于利率下行時高股息率的股票收益率相對偏高，二是由于紅利策略的收益來源于股息，這使得紅利指數(shù)產(chǎn)品具有“類固收”的性質(zhì)，機構投資者在低利率環(huán)境下傾向于利用這類產(chǎn)品替代固收產(chǎn)品以提高收益。 從過去近20年的表現(xiàn)來看，中國10年期國債收益率與中證紅利指數(shù)凈值長期呈現(xiàn)負相關關系，紅利指數(shù)產(chǎn)品在股息率明顯高于國債收益率的時候，可以作為債券的替代品進行配置。而當前中國10年期國債收益率處于低位水平，因此有利于紅利指數(shù)的表現(xiàn)。  （資料來源：Wind，華泰研究） 2 期限利差走闊，紅利策略有效性也會得到增強 紅利策略投資標的往往是具有高股息率、能穩(wěn)定分紅的企業(yè)，這類企業(yè)一般處于企業(yè)生命周期的成熟或衰退期，大額分紅有利于維持較高的ROE水平。與之相對，處于成長期的企業(yè)分紅意愿較低，但在未來卻可能帶來更高的收益。 從這個角度看，我們可以將穩(wěn)定分紅的公司看作有固定利息的短期債券，而成長型公司則可以看作是未來才開始計息的長期債券，二者之間存在著期限溢價。 在這里我們用10年期國債到期收益率與1年期國債到期收益率的差值作為期限利差，當期限利差增大時，表明長期債券的貼現(xiàn)率增大，分母增大后，折現(xiàn)到當下的現(xiàn)金流就會減少，對比下來短期債券的性價比就會更高。短期債券相當于穩(wěn)定分紅的公司，自然也就更值得關注。 從中證紅利相對于中證全指的超額收益（同比）和期限利差的歷史走勢可以看出，二者具有一定的正相關性。 如2005年-2007年、2010年-2013年和2021年-2023年區(qū)間，期限利差的走闊（收窄），往往伴隨著紅利指數(shù)的超額收益上升（下降），不過當期限利差處于低于0.5%的水平時，如2015年-2017年和2023年下半年，紅利指數(shù)的超額收益并不一定會降低，體現(xiàn)出紅利策略一定的抵御風險能力。  （資料來源：Wind，華泰研究） 而2024年以來，中國國債的期限利差呈上行趨勢，因此有利于紅利策略的業(yè)績表現(xiàn)。 03 未來，紅利的慢牛或許還將延續(xù) 在過去A股的歷史上，投資者們曾經(jīng)歷過幾次重大的投資理念轉變： 第一次是2003年前后，隨著公募基金的快速發(fā)展，市場開始從此前純粹的籌碼炒作向研究公司的實際業(yè)績表現(xiàn)轉變。 第二次是在2016年前后，隨著陸股通和QFII規(guī)模的逐漸擴大，國內(nèi)市場的生態(tài)體系開始向國際市場研究方法論和定價標準靠近。 2023年，有可能是A股投資者的第三次轉變，投資者開始從單純看重公司賬面凈利潤到更加看重公司現(xiàn)金流和股東分紅回報。 那紅利策略的未來和投資理念的轉變有什么關系呢？ 其實每一次投資理念的轉變都是由投資者對于市場行情集體的不適應、再反思和再學習而來，同時也往往指明了下一次市場行情的主線何在。 過去，成長股是一種比較鮮明的風格，這讓許多投資者狹隘地把紅利指數(shù)也理解成了一種風格。 但實際上成長股指數(shù)本身可以理解為一種熵增狀態(tài)，是不斷把高增長的資產(chǎn)納入其中，將增速下滑嚴重的資產(chǎn)剔除。 紅利指數(shù)卻是一種相反的熵減狀態(tài)，是不斷剔除股息率降低的資產(chǎn)，并納入股息率合理的資產(chǎn)。 前者是不斷追求高增長而無可避免的帶來的高波動和跟隨趨勢買賣，后者則是不斷追求低風險從而帶來穩(wěn)定預期和低買高賣。成長股是年輕氣盛時的“乘風而上”，紅利股則更像是久經(jīng)風霜后追求“穩(wěn)穩(wěn)的幸?！?。 所以未來，紅利策略所看重的股息率在投資決策中會愈發(fā)重要，它一方面代表了當下的分紅收益水平，另一方面也代表了未來潛在的股價收益率預期。 據(jù)興業(yè)證券研究，股息率與紅利指數(shù)未來一年的市場表現(xiàn)相關性較強，如果股息率越高，則大概率未來的資產(chǎn)收益率也將會越高。 此外，從資產(chǎn)比價的角度來看，利率下行周期中股息率的性價比將顯著提升。據(jù)華福證券統(tǒng)計，日本自上世紀90年代長期處于低利率、低通脹時期，紅利策略在大部分時間有明顯的超額收益。  回到國內(nèi)，過去一年多家商業(yè)銀行屢次調(diào)低存款利率，央行也持續(xù)降準、降息。目前我國十年期國債利率已來到了2.3%左右。在寬貨幣的環(huán)境下，我國利率正長期處于下行通道，因此紅利策略的吸引力還將進一步提升。 1 紅利策略潛力如何？ 首先，新“國九條”的出臺在一定程度上強化了高股息資產(chǎn)的配置價值。 在企業(yè)分紅方面，新“國九條”明確要強化上市公司現(xiàn)金分紅監(jiān)管。不僅對分紅不達標的公司采取強約束措施，即納入“實施其他風險警示”（ST），還要求上市公司在具備條件的情況下增加分紅頻次，穩(wěn)定投資者分紅預期。隨著分紅監(jiān)管的加強，業(yè)績相對穩(wěn)健、具有高股息特征的紅利資產(chǎn)配置價值就會逐漸顯現(xiàn)出來。 其次，除了政策導向外，紅利資產(chǎn)的基本面也相對扎實。 紅利資產(chǎn)中占比較高的是央、國企，這類企業(yè)經(jīng)營長期較為穩(wěn)定，在宏觀環(huán)境存在不確定性時，擁有一定的抗跌性，此時可投資的資產(chǎn)減少，央國企等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的配置價值凸顯。 也就是說，在國內(nèi)“低利率”+“資產(chǎn)荒”的背景下，紅利策略或有望維持“慢?！弊邉?。 最后，沒有一個策略是完美的，風控是不可缺少的永恒話題。我們自己的投資預期非常重要，不滿紅利的彈性轉而押注成長，這本身沒什么錯，但想通過長期持有紅利“收租”也是知易行難，畢竟紅利同樣存在波動。 紅利策略的長期回報是偏β的，也就是說紅利策略的投資收益，來源于市場整體的平均收益，跟隨市場變化。歷史的教訓告訴我們，投資者曾經(jīng)高估過成長風格的持續(xù)性，同樣的，也許我們也容易高估紅利的長期穩(wěn)定性。 所以，用合理的預期看待紅利策略的未來，穩(wěn)一點，不在高潮時涌入，也不在低谷時離開，喧囂過后，才會感受到紅利策略的長期價值。 風險提示: 本報告完全基于公開信息，我中心對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發(fā)生任何變更。我中心已力求報告內(nèi)容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考。本報告中的信息或觀點僅代表本期撰稿人，并不代表深圳建行投研投顧中心的觀點，不構成具體的操作建議。 本期作者 洪榕 徐乙策 風險提示： 本報告完全基于公開信息，我中心對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發(fā)生任何變更。我中心已力求報告內(nèi)容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考。本報告中的信息或觀點僅代表本期撰稿人，并不代表深圳建行投研投顧中心的觀點，不構成具體的操作建議。 本報告內(nèi)容及觀點僅供交流使用，對任何個人和機構均不構成任何投資建議。對于本報告所提供信息所導致的任何直接或者間接的投資盈虧后果不承擔任何責任。本報告中提到的投資產(chǎn)品可能不適合所有投資者，請根據(jù)自身的具體情況做出決定。相關產(chǎn)品信息僅供參考，具體產(chǎn)品信息請以中國建設銀行股份有限公司官網(wǎng)披露及產(chǎn)品說明書為準。 |
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