作者：星空哥

2020-3-23

1月16日晚間，恒瑞醫(yī)藥發(fā)布公告，周云曙先生接任董事長。原董事長孫飄揚(yáng)先生在公司仍擔(dān)任董事及戰(zhàn)略委員會(huì)主任委員，不再擔(dān)任董事長職務(wù)。

孫飄揚(yáng)先生畢業(yè)于中國藥科大學(xué)化學(xué)制藥專業(yè)，博士學(xué)位，國家藥典委員會(huì)委員，標(biāo)準(zhǔn)的學(xué)術(shù)大佬，享受國務(wù)院津貼，今年已經(jīng)62歲，功成名就，從此作別江湖。

他一手創(chuàng)建的恒瑞醫(yī)藥為投資者帶來了不菲的收益，也為自己創(chuàng)造了巨額的財(cái)富。

2020年2月26日，孫飄揚(yáng)、鐘慧娟夫婦以2000億元財(cái)富位列《2020胡潤全球富豪榜》第35位。

鐘女士名下還有一家港股上市公司，豪森藥業(yè)，那是另外一個(gè)話題，我們改天聊。

由于經(jīng)?？吹交瘜W(xué)、生物專業(yè)的勸退言論，在此，表哥給這兩個(gè)領(lǐng)域的同學(xué)們打打氣，未來真的屬于化學(xué)和生物。只要肯努力，就有可能成為學(xué)術(shù)大佬賺大錢，就算成不了大佬，也可以給大佬打工得高薪。比如接任的周云曙先生，1971年出生，也是畢業(yè)于中國藥科大學(xué)的博士，也享受國務(wù)院津貼。

大佬更迭，恒瑞醫(yī)藥迎來了一個(gè)全新的時(shí)代。

第一次“尬吹”恒瑞醫(yī)藥是在2018年1月4日：《年報(bào)漫談：從恒瑞醫(yī)藥的折舊方法說起》。當(dāng)時(shí)在做一個(gè)上市公司折舊方法的統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)數(shù)千家上市公司中，使用加速折舊法的極少，恒瑞醫(yī)藥幾乎是唯一。

然后意外地發(fā)現(xiàn)，不僅如此，恒瑞醫(yī)藥在諸多賬務(wù)處理方面，都非常的“霸氣”。

支撐這些賬務(wù)處理方式的背后，是強(qiáng)大的可持續(xù)盈利能力，所以認(rèn)準(zhǔn)了該公司的未來一定會(huì)大展宏圖。

發(fā)文那天，恒瑞醫(yī)藥的開盤價(jià)是44元。

2019 年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 232.89 億元，比去年同期增長了 33.70%；歸屬于母公司所有者的凈利潤 53.28 億元，比去年同期增長了 31.05%。

恒瑞醫(yī)藥最可怕的一點(diǎn)，是十幾年來，一直維持著高成長性。

舉個(gè)例子，三年前，2016年的時(shí)候，公司的營收111億，三年后的2019年漲到了233億，翻了一番還多。

公司規(guī)模小的時(shí)候，很多企業(yè)能做到成長性比較強(qiáng)，業(yè)績幾年翻一番，但恒瑞醫(yī)藥已經(jīng)成長為全球制藥50強(qiáng)，龐大的基數(shù)基礎(chǔ)上，還能大幅增長，實(shí)屬難得。

同時(shí)，公司的毛利率高達(dá)87.49%，上市以來新高，公司的產(chǎn)品技術(shù)含量極高。

對于學(xué)財(cái)務(wù)的來說，最想去的公司大概就是恒瑞這樣的。

幾乎所有能想到的賬務(wù)處理都很霸氣：

恒瑞醫(yī)藥是目前發(fā)現(xiàn)的唯一一個(gè)使用加速折舊法的上市公司，這種折舊方法，在資產(chǎn)不斷增加的情況下，對利潤影響比較大。

考慮到有些設(shè)備初期帶來的產(chǎn)能要大于后期，所以會(huì)計(jì)準(zhǔn)則允許企業(yè)采用前快后慢的折舊方法，比如年度總和法、雙倍余額遞減法等，這類折舊方法統(tǒng)稱為“加速折舊法”。

2005年，恒瑞醫(yī)藥發(fā)布一則公告，開始使用年度總和法計(jì)提折舊。如果在2005年看到這個(gè)公告后開始購入恒瑞醫(yī)藥，現(xiàn)在漲了多少倍？

雖然從單個(gè)固定資產(chǎn)來說，全生命周期的折舊額度是不變的，但是由于公司規(guī)模越來越大，和平均年限法相比，加速折舊法理論上初期會(huì)減少利潤，后期會(huì)增加利潤。但每年都在擴(kuò)大固定資產(chǎn)投資，所以成長期的企業(yè)從總額來看，這種折舊方式下，其實(shí)是減少利潤的。

折舊年限多少年合理？

會(huì)計(jì)準(zhǔn)則上沒有標(biāo)準(zhǔn)答案；稅法只提供參考年限，不一致的可以做納稅調(diào)整。恒瑞的處理就非常的霸氣了，比如，房屋建筑如20年。

相對應(yīng)的，萬科是70年，科大訊飛是40年… …

財(cái)報(bào)顯示，公司賬面固定資產(chǎn)25.42億，絕大多數(shù)固定資產(chǎn)是房屋建筑物和機(jī)器設(shè)備，比例上各占一半左右，運(yùn)輸設(shè)備、電子設(shè)備和辦公家具合計(jì)5000萬左右。

全年計(jì)提的折舊6.1億，如果按照大部分上市公司的“常規(guī)”折舊年限，起碼多提了一半。

也就是：3個(gè)億。

恒瑞醫(yī)藥的壞賬準(zhǔn)備模型比較復(fù)雜，其中有一點(diǎn)，未逾期的一律計(jì)提1%的壞賬準(zhǔn)備。

賬面顯示，70%的壞賬來自這1%，按理說是不需要計(jì)提的。

也就是：0.5個(gè)億。

年報(bào)顯示，2019年累計(jì)研發(fā)投入 38.96 億元，比上年增長 45.90%，研發(fā)投入占銷售收入的比重達(dá)到 16.73%。

這比很多上市公司的全年?duì)I收還要高。

作為學(xué)術(shù)大佬，孫飄揚(yáng)在研發(fā)上的投入可謂是不惜血本。

公司從事研發(fā)的人員數(shù)量多達(dá)3442人，占全部員工的14.09%。

根據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，符合條件的研發(fā)投入可以計(jì)入無形資產(chǎn)，這種賬務(wù)處理方式被稱作研發(fā)支出資本化。

比如復(fù)星醫(yī)藥，大約30%的研發(fā)支出進(jìn)行了資本化。資本化的好處可以將這部分開支用3-5年分?jǐn)偂?/p>

但恒瑞醫(yī)藥霸氣的全部費(fèi)用化處理。假如按照友商的資本化比例，又會(huì)增加多少利潤呢？

也就是：11億。

幾乎所有可以拿來修飾利潤的地方，恒瑞財(cái)務(wù)部都進(jìn)行了“反向”修飾。

綜上，僅這三項(xiàng)，恒瑞醫(yī)藥通過賬務(wù)處理，“隱藏”了十幾個(gè)億的利潤。

在孫飄揚(yáng)的帶領(lǐng)下，恒瑞醫(yī)藥早早從一家仿制藥公司轉(zhuǎn)型為創(chuàng)新藥公司為主的兩條腿走路的醫(yī)藥巨頭。

尤其是集采開始后，對創(chuàng)新藥的鼓勵(lì)，讓恒瑞受益匪淺。

在公司的仿制藥收到集采影響的時(shí)候，表哥通過研發(fā)支出的分析，認(rèn)為對公司未來業(yè)績影響不大。

原因很簡單：集采政策是經(jīng)過調(diào)研和專家建議評審的，作為學(xué)術(shù)大佬、行業(yè)大佬，孫飄揚(yáng)很可能就是集采政策的建議者。對于恒瑞這種全球50強(qiáng)的醫(yī)藥巨頭，國家沒有理由不保護(hù)和鼓勵(lì)。

不去搞研發(fā)，一款仿制藥吃到天荒地老，一門心思搞所謂學(xué)術(shù)推廣的醫(yī)藥公司，就應(yīng)該遭到淘汰。

因?yàn)榧煞桨笇?dǎo)致恒瑞股價(jià)暴跌的時(shí)候，甚至有某球狀社區(qū)的讀者質(zhì)疑表哥，是不是在配合主力出貨。其實(shí)你只要盯著恒瑞的研發(fā)支出就可以，恒瑞的研發(fā)支出不斷創(chuàng)新高，那么恒瑞的業(yè)績就不會(huì)創(chuàng)新高，它的股價(jià)也就不會(huì)創(chuàng)新高，你不用擔(dān)心集采醫(yī)改或者什么其他政策的影響。

2019年，恒瑞醫(yī)藥的科技創(chuàng)新取得重大成果，創(chuàng)新藥注射用卡瑞利珠單抗、注射用甲苯磺酸瑞馬唑侖獲批上市。報(bào)告期內(nèi)，卡瑞利珠單抗肝癌二線、非小細(xì)胞肺癌一線、食管癌二線，以及氟唑帕利 BRCA 突變卵巢癌適應(yīng)癥均申請上市并獲優(yōu)先審評資格。創(chuàng)新藥馬來酸吡咯替尼片和硫培非格司亭注射液通過談判首次納入國家醫(yī)保目錄，阿帕替尼續(xù)談成功，這將大大減輕患者負(fù)擔(dān)，進(jìn)一步提高創(chuàng)新藥可及性。

恒瑞就沒有一點(diǎn)問題嗎？

也不盡然，比如，銷售費(fèi)用比較高。這是中國醫(yī)藥行業(yè)的現(xiàn)狀決定的，另外還有一個(gè)疑點(diǎn)：其他應(yīng)收款。

2018年，恒瑞的其他應(yīng)收款暴增，對此表哥曾經(jīng)提出了自己的疑問：有費(fèi)用壓單嫌疑。

在2018年的年報(bào)中，恒瑞對此解釋，因?yàn)殇N售渠道擴(kuò)張，增加了分支機(jī)構(gòu)，所以增加了備用金，導(dǎo)致其他應(yīng)收款激增，接近10個(gè)億。

2019年，這個(gè)金額仍有8.9億左右。

對此，表哥認(rèn)為這是壓單費(fèi)用。

什么叫壓單費(fèi)用？

比如業(yè)務(wù)員去打通醫(yī)療機(jī)構(gòu)的環(huán)節(jié)，總不能讓業(yè)務(wù)員墊資吧？

所以業(yè)務(wù)員先借款，然后去推介產(chǎn)品，發(fā)生的招待費(fèi)、交通費(fèi)、辦公費(fèi)、會(huì)議費(fèi)、學(xué)術(shù)推廣費(fèi)等，拿到發(fā)票再去財(cái)務(wù)報(bào)賬，財(cái)務(wù)人員會(huì)做賬將其他應(yīng)收款轉(zhuǎn)為相應(yīng)的費(fèi)用項(xiàng)目。

這些費(fèi)用絕大多數(shù)最終轉(zhuǎn)化為銷售費(fèi)用，所以本質(zhì)上是尚未入賬的費(fèi)用。

隨著恒瑞的營收規(guī)模越來越大，表哥認(rèn)為公司成長的壓力也越來越大，很可能會(huì)在3年之內(nèi)的某一年降下如此高的增長率。

營收從50億到100億，公司用了三年；從100億到200億，公司用了三年。如果一直這么持續(xù)下去，就太可怕了。

畢竟基數(shù)越大，翻番越難。某一天恒瑞的增速掉下30%的時(shí)候，不要緊張。

作為A股研發(fā)投入比例最高的公司之一，創(chuàng)新藥成體系成建制的不斷出現(xiàn)，會(huì)驅(qū)動(dòng)公司的業(yè)績不斷攀升。

無論醫(yī)改怎么改，恒瑞都會(huì)是最終受益者，投資者壓根不需要擔(dān)心。如果有一天，你看到恒瑞醫(yī)藥的研發(fā)投入降低了，再開始擔(dān)心吧！