本周無交易。

持 倉

持倉茅臺43%，騰訊24%，洋河12%，分眾10%，古井B6%，?？?%。

注：①持倉比例指當前市值/總市值；

②倉位加總偶爾可能為99%或101%，原因是持股比例為四舍五入數(shù)據(jù)，例如10%代表實際倉位在9.50%~10.49%之間。 

  收 益 

2019年內收益36%（四舍五入數(shù)據(jù)）。

自2014年公開實盤至今，年度收益率分別為62%，13%，23%，62%，-18%，36%（均不含新股收益）。

若2014年元旦凈值為100，則當前凈值為407，年化收益率約28.9%。 

持股企業(yè)重要信息

①騰訊重獎約四成員工。

按照股東大會授權，公司本周以股權形式重獎員工，涉及超過40%的員工，人均折合約50萬港幣?？赡茴A示上半年經營情況較為令人滿意——半年報8月14日發(fā)布。 

②騰訊要求安卓渠道提高游戲分賬。從之前的對半分，變成騰訊拿七成。 

此時騰訊敢于硬起腰桿向渠道討要利益，一者是因為騰訊在游戲行業(yè)的王者地位已確定，按照《2018年中國游戲產業(yè)報告》數(shù)據(jù)， 2018年收入前50的產品中，騰訊發(fā)行產品的收入占比達到了65.2%； 

二者是監(jiān)管部門對游戲版號的控制，導致游戲供給量明顯縮水。對比停發(fā)版號前后的游戲發(fā)行數(shù)量，2017年全年獲得版號的游戲近萬款，而2019年上半年獲得版號的新游戲只有大約1100款，總量縮水近九成。

供應量銳減的情況下，作為生產廠家向分銷渠道提出更高比例的分賬，是市場供需博弈正常態(tài)。

目前據(jù)說（注意，僅僅是據(jù)說，未經官方確認）部分渠道已經從了騰訊的要求，但還有以OV為代表的部分廠家仍在談判。 

③茅臺披露半年經營數(shù)據(jù)。

2019年上半年，貴州茅臺完成茅臺酒基酒產量3.44萬噸、系列酒基酒產量1.09萬噸；實現(xiàn)營業(yè)總收入412億元，同比增長16.9%；實現(xiàn)歸屬上市公司股東凈利潤199億元，同比增長26.2%。 

茅臺的生產經營一直是明牌，是簡單的小學數(shù)學。

能不能在茅臺上掙到錢，主要取決于是否愿意拋開固有偏見，是否愿意花上幾天時間，坐下來學習和理解茅臺的生產經營流程

——以及更重要的：能否在傻子們倉惶逃命時，克服從眾恐慌心理，坦然出手扮演接盤俠這個很有前途的職業(yè)。 

由于目前茅臺酒嚴重的供不應求，批發(fā)價已經超過2000元，是出廠價969元的兩倍有余。所以，茅臺的經營業(yè)績只取決于一個要素：公司的商品酒生產能力和投放計劃。

受限于茅臺2015年基酒大減產，2019年計劃投放量只有3.1萬噸——已經是左右騰挪的結果，很不容易啦，向茅臺全體員工獻花。

上半年受清理整頓經銷商體系的干擾，投放進度較慢。按照公司披露數(shù)據(jù)，上半年投放僅1.4萬噸——這也是上半年批發(fā)價和零售價飆升的重要因素之一。

按照下半年1.7萬噸可投放量簡單推斷，不考慮產品結構調整帶來的價格提升（即更多投放非標茅臺）和直營占比提升，僅以數(shù)量推斷，上半年1.4萬噸做到199億凈利潤，下半年1.7萬噸，對應凈利潤不低于1.7/1.4×199=241億。 

另外，由于公司要求6月30日以前所有經銷商付清下半年全部貨款，將會給公司帶來巨額預收款（不排除部分長期伙伴獲準以銀行承兌匯票的形式支付），下半年會同比多出幾億存款利息。因此，茅臺全年凈利潤可以從老唐三月推測的420億以上，上移至445億以上。

就算因利潤較高，額外再為醬香酒多安排幾億品牌推廣費用，2019年凈利潤440億以上應該是靠譜的估算。 

在當前無風險收益率介于3%~4%之間的狀態(tài)下，對利潤為真金白銀的茅臺，按照25~30倍合理市盈率估算，年內合理估值1.2萬億±10%區(qū)間，當前市值1.24萬億，處于合理估值上沿附近。 

合理估值位置上下波動30%，在我眼中都是正常態(tài)。當前市值下，我既不會買，也不會賣。 

對于茅臺長期股東而言，最關心的問題不是股價波動，而是基酒生產情況。

今年上半年生產基酒3.44萬噸，由于生產進度和去年基本同步（都是6月底前完成四輪次取酒），所以相比去年上半年3.04萬噸基酒產量而言，只要后面三輪不出重大生產故障，全年產量預計可以超過5.4萬噸，甚至可能超5.5萬噸。

這將是茅臺生產史上，首次突破五萬噸的喜事。同時也意味著2023年大約可以有4萬噸左右的商品酒可以投放市場，相比2019年商品酒投放量，增幅約30%。

以2016年基酒產量3.93萬噸為基礎，粗略估計2020年能夠向市場供應3.3萬噸左右的商品酒，相比今年供應量提升約2000噸。

當前市場供需缺口遠遠不是2000噸增量可以滿足的，預計明后年茅臺酒仍將處于明顯的供不應求階段（2017年基酒產量4.28萬噸）。

或許等2018年4.97萬噸基酒可以灌裝上市時，供應不足狀況或能稍有緩解。

對于市場容量，老唐繼續(xù)引用2014年10月點評茅臺三季報時分享過的觀點：“在茅臺可售商品酒超過五萬噸以前，不需要擔憂茅臺酒的銷售”。 

再次強調：老唐談論的是公司經營，不是股價。股票短期波動屬于市場先生無厘頭隨機行走，老唐從來沒有股價預測能力。

股價無論怎么走，股評人士都能理直氣壯地告訴你“正如我們所料”的理由：

如果股價暴漲，是因為業(yè)績增長喜人，產品供不應求，長期看好；

如果股價暴跌，是因為市場預期增長30%以上，實際只獲得26%增長，增速下降，引發(fā)短期調整；

如果不漲不跌，織布機震蕩，則是因為符合預期，市場反應平淡，等待進一步消息刺激。

所以，千萬不要聽老唐說的茅臺前景喜人，頭腦一熱跑去買茅臺的股票，然后遇到股價調整再跑來罵老唐推票。

不要覺得不可能。老唐過去一年在書房實時披露的691、652、549加倉茅臺的行為，在股價沒超700元前，可真是沒少收到冷嘲熱諷甚至謾罵。

所以，再啰嗦一次：當前價位，我不會買入。 

下周重要事件

①茅臺半年報，7月17日（周三）晚上。

無懸念。毫無疑問，屆時市場文章大多是些驚嘆茅臺天量預收款的口水流量文。

②?？蛋肽陥?，7月19日（周五）晚上。

估計在能抵消一季報負增長的不利因素，獲得個位數(shù)正增長。 

下周預計交易

無

本周運動

本周跑步兩次，單次10公里（別問配速，龜速）；游泳四次，單次1小時；徒步四次，單次9公里。

今晨跑步后測體重82.5公斤，茶飯之后再測體重84公斤，相比自駕歸來的86.1公斤，兩周減重應至少超過2公斤。 

強烈申明

本文為老唐個人投資記錄，文中任何操作或看法，均可能充滿老唐個人的偏見和錯誤。 

文中提及的任何個股，都有腰斬或翻倍的風險。請堅持獨立思考，萬萬不可依賴老唐的判斷或行為作出買入或賣出決策。切記切記！ 

祝朋友們周末愉快！