作者:鄧海清,“海清FICC頻道”首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家;陳曦,“海清FICC頻道”研究員 2017年9月21日周四凌晨,美聯(lián)儲9月議息會議,維持保持1%-1.25%的聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間不變,從今年10月開始縮減資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模(縮表),這次決議得到FOMC全票通過。對此,海清FICC頻道做出如下點評: 1、盡管美聯(lián)儲下調(diào)了長期利率預(yù)測10BP至2.9%,但由于美聯(lián)儲縮表時間定為10月超市場預(yù)期,導(dǎo)致美債收益率上行,美元走強(qiáng),黃金走弱。2017年以來,市場關(guān)于美聯(lián)儲縮表一直熱議不斷,主要在于2015年12月美聯(lián)儲首次加息以來,至今已經(jīng)加息三次,再疊加美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇向好、通脹水平回升已經(jīng)較為明顯,這使得美聯(lián)儲具有縮表的動機(jī)。 本次9月美聯(lián)儲議息會議表態(tài)將在10月開始啟動縮表,縮表比想象中更快,使得美債收益率走高、美元走強(qiáng)。我們認(rèn)為,盡管之前美聯(lián)儲對于縮表已經(jīng)進(jìn)行了良好的市場預(yù)期引導(dǎo),9月美聯(lián)儲會公布縮表細(xì)節(jié)已經(jīng)充分被市場預(yù)期,甚至此次美聯(lián)儲還下調(diào)了長期利率10BP,但由于時間上10月啟動縮表,縮表來的比想象中更早、超出了市場預(yù)期,從而導(dǎo)致了美債收益率上行、美元走強(qiáng)、黃金走弱。 2、耶倫急于縮表,或與耶倫明年2月任職到期有關(guān),有意搶奪政治功績。本次9月美聯(lián)儲議息會議直接表態(tài)10月便開始啟動縮表,時間上表現(xiàn)地急沖沖,可能主要與耶倫希望在自己的任期內(nèi)啟動縮表,再加上特朗普屬于偏鴿派、希望放松金融監(jiān)管,與耶倫的政策理念明顯不匹配,因此,耶倫在自己連任存在較大不確定性的情況下,選擇10月開始啟動縮表便是一個不錯的選擇。 至于耶倫希望自己任期內(nèi)啟動縮表的原因,可能主要在于縮表具有較強(qiáng)的政治標(biāo)簽,在經(jīng)濟(jì)環(huán)境恰當(dāng)?shù)那闆r下,縮表一方面能防止資產(chǎn)價格泡沫的問題,另一方面縮表將成為耶倫自己的政治功績,這對于有可能不會連任的耶倫來說,借用“縮表”來有所作為可能意義重大。 3、美聯(lián)儲和“縮表”的最大懸念在于,明年2月特朗普提名的新一任美聯(lián)儲主席能否執(zhí)行耶倫的“縮表”計劃。我們認(rèn)為,關(guān)于縮表有一個重大懸念在于,縮表是一個偏鷹派的做法,而特朗普則是偏鴿派、強(qiáng)調(diào)金融放松的,這意味著特朗普提名的下任美聯(lián)儲主席可能會偏鴿派。在目前美國經(jīng)濟(jì)、通脹水平并非超預(yù)期強(qiáng)復(fù)蘇的情況下,美聯(lián)儲主席個人風(fēng)格可能對政策的走向有重要的決策作用。在特朗普提名的下一任美聯(lián)儲主席可能偏鴿派的情況下,下任主席是否會執(zhí)行耶倫的“縮表”計劃可能面臨著一定的不確定性。 4、美債和美元的最大矛盾在于政治不確定性,一個典型例證是奧巴馬任期結(jié)束前極力推進(jìn)TPP,但特朗普一上臺就廢除TPP。此次9月美聯(lián)儲議息會議公布之后,美國債券收益率大幅上行近40BP,美元指數(shù)回升至9月5日以來高位92.70,美債收益率大幅上漲以及美元指數(shù)走強(qiáng)反映出市場對美聯(lián)儲會議還算“買賬”。 但我們需要提醒的是,目前的美債和美元存在較大的政治不確定性,由于特朗普行為與下一任美聯(lián)儲主席的風(fēng)格無法明確把握,這意味著未來的政策存在著較大的不確定性。比如,2016年前總統(tǒng)奧巴馬任期結(jié)束前極力推進(jìn)TPP,但是特朗普上臺后直接廢除TPP。因此,美聯(lián)儲未來的主席與特朗普的不確定性,將是目前美債和美元走勢的最大矛盾。 5、美聯(lián)儲“縮表”不會導(dǎo)致東南亞金融危機(jī)重演。市場上存在一種擔(dān)憂認(rèn)為,美聯(lián)儲啟動縮表,會不會導(dǎo)致新興市場國家的資金再次回流美國,再次引發(fā)新一輪的金融危機(jī)。對此,我們并不認(rèn)同,原因在于:第一,近些年并沒有國際資本大量流入新興市場國家,而國際資本大量流入是東南亞金融危機(jī)的禍根;第二,美國沒有類似于90年代末“新經(jīng)濟(jì)”的故事可講,新興市場國家仍有吸引力,這意味著難以吸引資金大量回流美國;第三,目前美聯(lián)儲的12月加息與縮表的持續(xù)性都面臨著一定的不確定性,對市場的沖擊力度難免要大打折扣,引發(fā)金融危機(jī)有些杞人憂天。 6、中國貨幣政策大概率“不跟”,2017年債市“先苦后甜”。我們認(rèn)為,中國央行不會跟隨美聯(lián)儲加息,其一,一直來中國的貨幣政策具有較強(qiáng)的獨立性,比如,2015年12月美聯(lián)儲加息之后,2016年上半年中國央行還保持了穩(wěn)健略偏寬松的貨幣政策。其二,目前美聯(lián)儲自身的縮表政策都面臨著較大的不確定性,中國央行跟隨加息更是不可能。 關(guān)于債券市場,我們維持觀點,2017年下半年中國債市先苦后甜。由于下一任美聯(lián)儲主席是否執(zhí)行縮表存在較大的不確定性,再加上縮表的節(jié)奏仍較為溫和,對市場的沖擊可能不會太大,再加上目前中美債券收益率存在較大的安全墊,對中國債市的影響最多只有短期情緒沖擊,并不影響下半年的牛市。一方面,目前“維穩(wěn)”訴求遠(yuǎn)超過其他因素,以及央行定調(diào)“維護(hù)債券市場平穩(wěn)運(yùn)行”,存在通過“降準(zhǔn)+公開市場回落”解決資金結(jié)構(gòu)性問題、穩(wěn)定市場預(yù)期的可能;另一方面,“穩(wěn)”字基調(diào)以及總需求回落下,大宗商品價格見頂回落,8月商品價格、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)大幅走弱,經(jīng)濟(jì)過熱、通脹上行的預(yù)期將被證偽,預(yù)期的修正將利好債市,堅定看多2017年下半年債券市場牛市。 |
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