上市公司的半年報(bào)已經(jīng)悉數(shù)公布，10.2%的利潤(rùn)同比增速，略低于去年同期但好于今年一季度。一些行業(yè)表現(xiàn)超出了原先預(yù)期，下半年是否還能發(fā)力？

　　保險(xiǎn)：上車時(shí)機(jī)正臨近

　　2015上半年上市的保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)靚麗，歸屬于母公司的凈利潤(rùn)平均同比增長(zhǎng)75.8%，高于預(yù)期。

圖表1:上市保險(xiǎn)公司歸屬母公司凈利潤(rùn)增幅超過(guò)60%

　　NBV的高增速將在2016年繼續(xù)。

　　財(cái)險(xiǎn)綜合成本率將保持平穩(wěn)。

　　在利率下行環(huán)境下如何更好地配置資產(chǎn)是一大擔(dān)憂。目前，除了人保集團(tuán)，其他保險(xiǎn)公司的凈投資收益率均低于長(zhǎng)期5.5%的投資收益率精算假設(shè)，隨著預(yù)定利率3.5~4.05%的傳統(tǒng)型產(chǎn)品銷售的快速增加，投資者擔(dān)心保險(xiǎn)公司的利差壓力將越來(lái)越大。

　　保險(xiǎn)股對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)暴露較低，且目前A股和H股1.13倍和0.95倍的2015e P/EV的估值十分有吸引力，為投資者提供了上車機(jī)會(huì)。

　　電力：火、水電扣非利潤(rùn)增5%、53%，略超預(yù)期

　　電力板塊2015H1業(yè)績(jī)表現(xiàn)略超預(yù)期。如我們?cè)诖饲皥?bào)告中強(qiáng)調(diào)，大盤深度調(diào)整下，板塊防御價(jià)值突出，源自三方面因素：降息將持續(xù)增厚利潤(rùn)、估值處歷史中低位、中報(bào)穩(wěn)健。

　　火電：22家公司上半年扣非利潤(rùn)平均增5%。1)“價(jià)、量齊降”拖累收入增長(zhǎng)。發(fā)電收入平均降6%，源自售電量降4%、售電均價(jià)降4%；2)燃料成本下行，抬升毛利率。發(fā)電業(yè)務(wù)毛利率同比升4個(gè)百分點(diǎn)，整體達(dá)到29%，測(cè)算度電燃料成本同比下滑19%；3)杠桿水平下降、資金利率下行，致財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降。上半年，火電公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率平均降低0.1個(gè)百分點(diǎn)，有息負(fù)債率、資金利率分別降低2、0.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　水電：8家公司上半年扣非利潤(rùn)平均增53%。1)售電量增長(zhǎng)拉動(dòng)收入提升。發(fā)電收入平均增6%，源自售電量增長(zhǎng)9%；2)度電折舊下降，抬升發(fā)電業(yè)務(wù)毛利率。發(fā)電業(yè)務(wù)毛利率同比升5個(gè)百分點(diǎn)，整體達(dá)到51%，測(cè)算度電折舊、人工成本，上半年分別下降1%、增長(zhǎng)6%；3)杠桿水平下降，為財(cái)務(wù)費(fèi)用率降低主因；降息效果尚未體現(xiàn)。上半年，水電公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率平均降低0.1個(gè)百分點(diǎn)，有息負(fù)債率、資金利率分別降低3個(gè)百分點(diǎn)、持平。

　　化工：化工業(yè)持續(xù)復(fù)蘇，看好新能源車產(chǎn)業(yè)鏈

　　化工板塊2015H1收入與凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)2%與16.6%，略超市場(chǎng)預(yù)期。主要由于：板塊供給增速大幅下降至5.6%、化工品價(jià)格平均降幅21%小于原油價(jià)格降幅的47%、板塊凈利潤(rùn)增速好于全A股平均10.2%。

　　化工行業(yè)業(yè)績(jī)持續(xù)復(fù)蘇，上半年上市公司凈利潤(rùn)率4.9%，為2012年至今最好水平。

圖表2:2015上半年化工所屬上市公司收入與利潤(rùn)持續(xù)復(fù)蘇

　　我們認(rèn)為，中長(zhǎng)期化工行業(yè)盈利有望繼續(xù)改善，源于低油價(jià)(低成本)與新增產(chǎn)能受限有利于緩解行業(yè)供過(guò)于求的狀況。。原油價(jià)格維持低位與化工下游行業(yè)需求不再進(jìn)一步下滑將有助于行業(yè)盈利持續(xù)復(fù)蘇，維持新材料龍頭公司盈利預(yù)測(cè)不變。

　　一些行業(yè)符合預(yù)期，接下來(lái)會(huì)是什么表現(xiàn)？

　　傳媒業(yè)：并購(gòu)驅(qū)動(dòng)高增長(zhǎng)，行業(yè)景氣分化

　　行業(yè)營(yíng)收保持較快增速，新興媒體占比提升。2015年上半年，傳媒互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)營(yíng)業(yè)收入總規(guī)模達(dá)1,039.0億元，同比增長(zhǎng)38.3%，高于去年同期30.1%增速。分板塊看，網(wǎng)絡(luò)信息服務(wù)、游戲娛樂(lè)、影視動(dòng)漫和營(yíng)銷服務(wù)營(yíng)收增速好于行業(yè)整體，體現(xiàn)了較高景氣度。

　　大量高增長(zhǎng)來(lái)自于外延并購(gòu)，表明基于產(chǎn)業(yè)目的的戰(zhàn)略并購(gòu)和投資仍然是驅(qū)動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)傳媒板塊維持高成長(zhǎng)的核心因素。下半年繼續(xù)看好新興媒體業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性。但子行業(yè)成長(zhǎng)性差異顯著，數(shù)字營(yíng)銷、影視IP、網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)建設(shè)等領(lǐng)域景氣上行有望持續(xù)全年。

　　傳媒行業(yè)整體市盈率已接近5年均值。部分優(yōu)質(zhì)公司的估值率先進(jìn)入比較安全的區(qū)間內(nèi)。1)數(shù)字營(yíng)銷行業(yè)內(nèi)生利潤(rùn)增長(zhǎng)較為穩(wěn)健，外延式擴(kuò)張邏輯可持續(xù)。2)互聯(lián)網(wǎng)板塊基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是基本面最好的行業(yè)之一。另外進(jìn)入收入/利潤(rùn)兌現(xiàn)期的龍頭個(gè)股仍可適時(shí)把握。3)影視劇板塊電影票房大年邏輯貫穿全年。受益最為確定的是下游院線。4)泛娛樂(lè)方向主要關(guān)注游戲公司向娛樂(lè)全產(chǎn)業(yè)鏈的轉(zhuǎn)型升級(jí)。

圖表3:近兩年傳媒行業(yè)市盈率

　　白酒：淡季平穩(wěn)，優(yōu)勢(shì)企業(yè)持續(xù)復(fù)蘇

　　上半年全部上市白酒公司收入增速6.4%，凈利潤(rùn)增速3.9%，與國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的白酒行業(yè)收入增速趨勢(shì)一致，符合預(yù)期。1。高端分化，茅臺(tái)份額繼續(xù)提升。2。區(qū)域擴(kuò)張?zhí)峁┝夹栽鲩L(zhǎng)，中檔酒具有成長(zhǎng)潛力。3。調(diào)整滯后的企業(yè)已經(jīng)企穩(wěn)。

　　下半年關(guān)注：1)國(guó)企改革。老白干酒改制帶動(dòng)業(yè)績(jī)持續(xù)釋放，沱牌舍得二次引入戰(zhàn)投進(jìn)展順利，高端白酒巨頭擬進(jìn)行員工持股將對(duì)行業(yè)帶來(lái)示范效應(yīng)；2)高端白酒提價(jià)。近期白酒龍頭試水提價(jià)，一批價(jià)和終端價(jià)短期已經(jīng)上漲，但在財(cái)富效應(yīng)減弱背景下，提價(jià)效果的持續(xù)性尚待觀察。

　　自6月份起白酒板塊相對(duì)滬深300估值溢價(jià)開(kāi)始回升，顯示白酒板塊的防御特性。目前一線白酒估值溢價(jià)率20%，回到歷史平均水平，但龍頭公司的絕對(duì)估值仍處于低位，股價(jià)過(guò)于悲觀。

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