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第一部分

高盛在7月21日發(fā)布發(fā)的2015下半年宏觀展望報(bào)告中表示，隨著尾部風(fēng)險(xiǎn)緩解，維持對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的偏好，此外預(yù)計(jì)波動(dòng)性高企、債市/股市關(guān)聯(lián)的穩(wěn)定性下降。第一部分的具體內(nèi)容摘要如下：

今年1季度風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)表現(xiàn)強(qiáng)勁，但是從4月中旬開(kāi)始卻呈現(xiàn)出了與1季度近乎鏡像的相反走勢(shì)，股票等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)經(jīng)歷了顯著下跌。

最初這一趨勢(shì)由債券拋售潮始動(dòng)，但是隨著市場(chǎng)對(duì)希臘和中國(guó)的擔(dān)憂加深，拋售情況也愈演愈烈。

隨后希臘和中國(guó)的不確定性開(kāi)始減少，并且全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期依然向好，我們?cè)絹?lái)越傾向于在配置調(diào)高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例。

因?yàn)橹笆袌?chǎng)出現(xiàn)修正，所以當(dāng)前我們看到很多機(jī)會(huì)。值得注意的是，希臘救助計(jì)劃的進(jìn)展仍然是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)能否企穩(wěn)的關(guān)鍵因素。

我們維持超配股票的策略，股市之前的修正將來(lái)帶可觀的潛在回報(bào)。股票資產(chǎn)從1季度末的較高估值回落，給了我們更佳的緩沖空間。我們預(yù)期整個(gè)股市的盈利水平將提升，債市收益率也將緩慢上漲。企業(yè)的盈利增長(zhǎng)情況將是決定股市回報(bào)水平的關(guān)鍵因素。

我們維持低配債券的策略，預(yù)計(jì)希臘風(fēng)險(xiǎn)消失后，債市收益率將緩慢上升。如今長(zhǎng)期債券的定價(jià)并未能充分計(jì)入未來(lái)的通脹，美聯(lián)儲(chǔ)近十年來(lái)的首次加息也將增加10年期美國(guó)國(guó)債收益率上升的壓力。不過(guò)，短期來(lái)看，希臘救助在實(shí)施層面的風(fēng)險(xiǎn)可能仍壓低收益率。

預(yù)計(jì)美國(guó)和德國(guó)的10年期國(guó)債收益率差將擴(kuò)大。盡管短期來(lái)看德國(guó)國(guó)債并不會(huì)比美國(guó)國(guó)債走的更強(qiáng)，但從12個(gè)月的期限看，美國(guó)10年期國(guó)債的價(jià)格表現(xiàn)會(huì)落后于德國(guó)，收益率差也將擴(kuò)大。預(yù)計(jì)到2016年底，這一利差將達(dá)到200基點(diǎn)左右，主要因貨幣政策差異、通脹、GDP增速、各國(guó)的財(cái)政形勢(shì)差異。

我們推薦直到年底都要最低配的仍然是大宗商品，大宗商品有望成為今年余下時(shí)間里表現(xiàn)最差的資產(chǎn)。我們的商品研究團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，全球商品處于周期性熊市中（特別是原油和工業(yè)金屬），這反映出（礦企）此前十年的高資本開(kāi)支（如今換來(lái)了過(guò)剩的產(chǎn)量）。

我們?nèi)匀痪S持美元對(duì)絕大多數(shù)G10國(guó)家貨幣將走強(qiáng)的觀點(diǎn)，特別是歐元、日元以及商品貨幣（如澳元、紐元、加元）。這主要受到美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)越來(lái)越好、日本和歐元區(qū)通脹抬升勢(shì)頭減弱、大宗商品的價(jià)格不斷下跌的推動(dòng)。我們預(yù)計(jì)新興市場(chǎng)國(guó)家的的貨幣將進(jìn)一步走弱，因?yàn)閮?nèi)外部的雙重不平衡。

下圖顯示高盛對(duì)3、6、12月的各類資產(chǎn)回報(bào)預(yù)期（OW=超配，N=中性，UW=低配）：

在股票類資產(chǎn)中，我們推薦超配歐洲和日本的股市，低配美國(guó)股市（基于12個(gè)月的預(yù)期）。因希臘救助協(xié)議達(dá)成、歐元走弱、貨幣政策方向差異、以及歐洲GDP增速更快將帶來(lái)更強(qiáng)勁的企業(yè)營(yíng)收和利潤(rùn)增長(zhǎng)。而在歐洲內(nèi)部，我們又推薦超配意大利MIB, 西班牙IBEX，德國(guó)DAX以及富時(shí)FTSE 250幾個(gè)指數(shù)，低配瑞士SMI、富時(shí)FTSE100指數(shù)。

對(duì)于日本股市來(lái)說(shuō)，日本企業(yè)的營(yíng)收增長(zhǎng)潛力較大，美國(guó)股市的空間已經(jīng)被較高的利潤(rùn)和估值所限制。我們認(rèn)為日本股市在2016年上半年漲勢(shì)會(huì)更加堅(jiān)定，主要因工資上升、消費(fèi)及資本支出復(fù)蘇、企業(yè)營(yíng)收不斷超預(yù)期、國(guó)外投資者和日本央行不斷購(gòu)買(mǎi)日股。對(duì)于日本以外的亞洲國(guó)家地區(qū)，可以超配中國(guó)、印度、韓國(guó)、臺(tái)灣股市，低配東盟國(guó)家、澳大利亞股市。

下圖是日、歐、亞、美四個(gè)地區(qū)主要股指未來(lái)一段時(shí)期內(nèi)的表現(xiàn)預(yù)期：

值得注意的是，股市/債市仍存在正向收益率關(guān)聯(lián)性，但這種關(guān)聯(lián)性并不穩(wěn)定。我們認(rèn)為股市應(yīng)該可以消化更高的債市收益率，只要企業(yè)們擁有更強(qiáng)的增長(zhǎng)?，F(xiàn)今的債券收益率非常低，債券收益率的上升也意味著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期上升，這本身是可以支撐股市表現(xiàn)的。在市場(chǎng)比較樂(lè)觀的時(shí)期里，投資者在股市估值較高情況下對(duì)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的追求下降可以抵消債券收益率的上升。

我們認(rèn)為相對(duì)錨定的通脹預(yù)期、低債券收益率、高股票風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)這三者結(jié)合之下，應(yīng)該持續(xù)導(dǎo)致股市/債市收益率平均在接下來(lái)幾年里呈正向關(guān)聯(lián)，特別是歐洲和日本的市場(chǎng)，在這兩個(gè)市場(chǎng)里通脹很低，股市的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)還不是那么高。

下圖顯示了過(guò)去50年間股市/債市收益率關(guān)聯(lián)度，以及通脹的情況：

不過(guò)，如果債券收益率上升過(guò)快（因市場(chǎng)對(duì)通脹重新定價(jià)，或者加息步伐加快），風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)肯能就很難消化這種影響了。

下圖對(duì)比了美國(guó)的股/債收益率關(guān)聯(lián)度與10年-3年期國(guó)債收益率變化，可以看出債市收益率波動(dòng)較大的情況下，股/債收益率關(guān)聯(lián)度會(huì)下降。

這種情況最近發(fā)生在4月的債券拋售大潮，當(dāng)時(shí)美國(guó)的經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)也相對(duì)疲軟。在上世紀(jì)90年代以前的1968、1973和1980年，當(dāng)通脹是債券回報(bào)的關(guān)鍵指標(biāo)是，更高的債券收益率往往導(dǎo)致股市和債市雙雙大幅回撤。

第二部分

高盛認(rèn)為，下半年有四個(gè)主要的宏觀驅(qū)動(dòng)因素：

1，歐洲將在增長(zhǎng)和政治風(fēng)險(xiǎn)中實(shí)現(xiàn)更好的平衡；

2，美國(guó)增長(zhǎng)復(fù)蘇推動(dòng)美聯(lián)儲(chǔ)首次加息；

3，大宗商品價(jià)格進(jìn)一步下跌；

4，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)波動(dòng)性以及更廣泛的新興市場(chǎng)壓力。

以下來(lái)自高盛報(bào)告：

一、歐洲

歐洲經(jīng)濟(jì)今年以來(lái)表現(xiàn)強(qiáng)勁，令人意外地開(kāi)始逐漸走上上升通道。我們的經(jīng)濟(jì)學(xué)家當(dāng)前預(yù)計(jì)歐元區(qū)2015年和2016年的GDP增速分別在1.4%和1.8%。今年歐洲的金融環(huán)境顯著放松，這一方面源于量化寬松政策和疲弱歐元，另一方面源于消費(fèi)者因?yàn)榈陀蛢r(jià)而刺激消費(fèi)。

但是歐洲美好的復(fù)蘇前景因?yàn)橄ＥD危機(jī)而籠罩陰霾，隨著新一輪救助協(xié)議的達(dá)成，我們認(rèn)為至少在短期內(nèi)市場(chǎng)的焦點(diǎn)將轉(zhuǎn)移到宏觀基本面。

我們的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為希臘對(duì)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響是非常有限的。上周歐洲央行宣布提高ELA額度應(yīng)該可以幫助穩(wěn)定希臘銀行業(yè)。

希臘危機(jī)最明顯的影響是在歐洲股市和股票隱含波動(dòng)性上，歐洲STOXX50與標(biāo)普500 3個(gè)月隱含波動(dòng)性的差距甚至比2012年歐債危機(jī)的時(shí)候還要高，希臘尾部風(fēng)險(xiǎn)的消散令歐洲STOXX50指數(shù)的隱含波動(dòng)性快速下降，股市也出現(xiàn)強(qiáng)勁反彈。

但是歐元區(qū)的政治風(fēng)險(xiǎn)仍然在升溫，我們認(rèn)為希臘當(dāng)局不遵守承諾的可能性較高，因?yàn)橄ＥD救助協(xié)議的可執(zhí)行性以及穩(wěn)定性依然令人擔(dān)憂，歐洲股市的波動(dòng)性可能在年底再次走高。此外，希臘在年底也會(huì)舉行大選，這也給歐元區(qū)平添了不穩(wěn)定因素。

希臘危機(jī)并未大規(guī)模傳染到全球市場(chǎng)是因?yàn)闅W洲央行提供了支撐——主權(quán)債券利差被錨定，歐元也是在區(qū)間交易。但是如果希臘退歐風(fēng)險(xiǎn)卷土重來(lái)，意大利、西班牙的主權(quán)債利差可能擴(kuò)大至多200-250BP，在那種情況下，我們預(yù)計(jì)歐洲央行將會(huì)出手干預(yù)。

但是在歐洲央行行動(dòng)前，歐洲股市可能會(huì)承壓。歐洲STOXX50與外圍國(guó)家主權(quán)債利差的關(guān)聯(lián)性已經(jīng)提升，在歐央行行長(zhǎng)德拉吉2012年7月中旬的一句“whatever it takes”之后，二者之間的關(guān)系不再那么緊密，但是近來(lái)對(duì)股市溢出風(fēng)險(xiǎn)再次走高。

二、美國(guó)

我們的宏觀經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)（MAP）顯示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)顯著改善，經(jīng)歷過(guò)疲弱的一季度，6月美國(guó)當(dāng)前活動(dòng)指數(shù)（CAI）處于擴(kuò)張態(tài)勢(shì)，接近+3%，勞動(dòng)力市場(chǎng)指標(biāo)持續(xù)好轉(zhuǎn)，工資增速顯現(xiàn)出提速的早期跡象，我們預(yù)計(jì)這一指標(biāo)會(huì)出現(xiàn)持續(xù)改善。

美國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)向好也令美聯(lián)儲(chǔ)時(shí)隔十年首次加息的時(shí)點(diǎn)備受關(guān)注，一旦加息債券收益率將面臨上升壓力。我們的經(jīng)濟(jì)學(xué)家已經(jīng)將首次加息的時(shí)點(diǎn)預(yù)期推遲到12月，這與市場(chǎng)定價(jià)一致。其預(yù)期，在12月之后，F(xiàn)OMC每年將加息100 BP，聯(lián)邦基準(zhǔn)利率在2016年達(dá)到1.25%-1.50%，2017年底達(dá)到2.25%-2.5%。盡管通脹預(yù)期已經(jīng)走高，但是通脹數(shù)據(jù)依然低于目標(biāo)，美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)邦資金利率期貨保持穩(wěn)定。

美聯(lián)儲(chǔ)加息一開(kāi)始可能會(huì)令美國(guó)股市的估值承壓。我們的美股策略團(tuán)隊(duì)研究了此前三次首次加息（1994年2月、1999年6月和2004年6月）后市場(chǎng)的反應(yīng)，這三次加息的平均幅度為8%，加息后三個(gè)月內(nèi)標(biāo)普500的PE出現(xiàn)下降。但是，經(jīng)歷了一開(kāi)始的疲弱期，標(biāo)普500通常會(huì)在首次加息后的12個(gè)月給投資者帶來(lái)正回報(bào)。

在首次加息后，美國(guó)股市的表現(xiàn)差于其他發(fā)達(dá)市場(chǎng)，例如歐洲和日本股市。當(dāng)前我們也建議在未來(lái)12個(gè)月內(nèi)超配歐洲和日本股市，低配美國(guó)股市。我們預(yù)計(jì)MSCI新興市場(chǎng)的潛在收益利率會(huì)進(jìn)一步走低，這與歷史模型相符。就不同板塊而言，防御類以及類債券型（“bond-proxy”）的板塊表現(xiàn)會(huì)更差一些，例如REITs和消費(fèi)類股票。

美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)其他資產(chǎn)的影響：

1，新興市場(chǎng)股市疲態(tài)應(yīng)該會(huì)繼續(xù)。去年MSCI新興市場(chǎng)VS發(fā)達(dá)市場(chǎng)的表現(xiàn)與美國(guó)2年期利率緊密相關(guān)，商品價(jià)格低迷以及中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)、市場(chǎng)波動(dòng)性可能也會(huì)沖擊新興市場(chǎng)匯市和股市。

2，美元應(yīng)該會(huì)重回強(qiáng)勢(shì)，尤其是對(duì)歐元和日元。我們預(yù)計(jì)美元對(duì)G10主要國(guó)家貨幣的匯率會(huì)進(jìn)一步走高，這是由美元加息以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面強(qiáng)勁所驅(qū)動(dòng)。

3，金價(jià)進(jìn)一步承壓。美國(guó)實(shí)際利率走高、美元強(qiáng)勢(shì)和希臘危機(jī)平息都可能令金價(jià)下跌。

三、商品

7月原油價(jià)格已經(jīng)跌了近15%，我們預(yù)計(jì)WTI油價(jià)將在今年三季度跌到45美元/桶，2016年有望企穩(wěn)回到60美元左右。全球原油市場(chǎng)依然供給過(guò)剩。中國(guó)和希臘問(wèn)題已經(jīng)成為最近一段時(shí)間油價(jià)下跌的催化劑，但是我們讓供應(yīng)過(guò)剩是更重要的驅(qū)動(dòng)因素。國(guó)際社會(huì)取消對(duì)伊朗制裁的可能性增加了2016年油價(jià)的下行風(fēng)險(xiǎn)。

我們同樣對(duì)銅價(jià)持悲觀態(tài)度，因?yàn)橹袊?guó)需求依然疲軟，低油價(jià)、強(qiáng)美元和供給增長(zhǎng)同樣施壓銅價(jià)。近來(lái)中國(guó)金融環(huán)境變得寬松并不足以抵消這些負(fù)面因素，我們認(rèn)為金價(jià)也會(huì)進(jìn)一步下挫。

四、中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)和新興市場(chǎng)

中國(guó)的宏觀以及市場(chǎng)波動(dòng)性依然很高，我們的CAI指標(biāo)在最近幾年出現(xiàn)大幅波動(dòng)，最近中國(guó)政府也在推動(dòng)一些列寬松政策來(lái)支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。中國(guó)6月的活動(dòng)指數(shù)和二季度7%的GDP增速超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期，意味著寬松政策可能已經(jīng)開(kāi)始起效果。

在劇烈的股市調(diào)整后，我們的亞洲經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為經(jīng)濟(jì)可能有一定的下行風(fēng)險(xiǎn)，但是影響相對(duì)較小，他們對(duì) GDP的預(yù)期依然接近7%的官方目標(biāo)。不過(guò)從終端市場(chǎng)來(lái)看，有更多令人擔(dān)憂的信號(hào)，例如銅價(jià)跌到了新低。

在我們看來(lái)，主要問(wèn)題不是股市調(diào)整，而是這是否意味著，在經(jīng)歷了脆弱的一季度復(fù)蘇后，這是否意味著中國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)放緩，或者國(guó)內(nèi)信心削弱。

這對(duì)新興市場(chǎng)資產(chǎn)和商品來(lái)說(shuō)都不是好消息，新興市場(chǎng)宏觀意外指數(shù)5月跌入負(fù)值，PMI數(shù)據(jù)也剛剛回暖。從出口的角度來(lái)看，中國(guó)對(duì)新興市場(chǎng)來(lái)說(shuō)越來(lái)越重要，考慮到商品價(jià)格下滑、強(qiáng)勢(shì)美元和發(fā)達(dá)國(guó)家加息，我們認(rèn)為新興市場(chǎng)的資產(chǎn)將會(huì)在接下來(lái)幾個(gè)月進(jìn)一步承壓。雖然中國(guó)經(jīng)濟(jì)反彈可能會(huì)在短期內(nèi)帶來(lái)裨益，但到年底，新興市場(chǎng)受到的壓力會(huì)越來(lái)越大。

第三部分

高盛在7月21日發(fā)布發(fā)的2015下半年宏觀展望報(bào)告的第三部分表示，建議：

超配股票，稱企業(yè)盈利增長(zhǎng)是股票回報(bào)的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)力；

低配國(guó)債，與美債相比，更青睞德債；

對(duì)企業(yè)債持中立態(tài)度，預(yù)計(jì)利差將再次收窄，但是油價(jià)下跌將引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)；

低配大宗商品，預(yù)計(jì)油價(jià)將進(jìn)一步下跌；

仍看空銅；

預(yù)計(jì)美元兌歐元、日元、商品貨幣和新興市場(chǎng)貨幣將再次走強(qiáng)。

高盛對(duì)各類資產(chǎn)的觀點(diǎn)如下：

1.超配股票。股票仍然其青睞的資產(chǎn)類別，企業(yè)盈利增長(zhǎng)是股票回報(bào)的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)力。

股市回調(diào)后，高估值狀況有所緩解，此外企業(yè)盈利也上升，我們認(rèn)為投資股票將帶來(lái)更有吸引力的回報(bào)，至少美國(guó)之外的股市是這樣。近期，中國(guó)和希臘的風(fēng)險(xiǎn)可能仍然引發(fā)更大的波動(dòng)性。但是年底之前，我們認(rèn)為企業(yè)盈利增長(zhǎng)將成為提高回報(bào)的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素。雖然美聯(lián)儲(chǔ)加息能夠?qū)е鹿墒谢爻?，但是我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景改善和商品價(jià)格下跌導(dǎo)致通脹壓力下降，這都將限制股市跌幅。

以12個(gè)月為期限基礎(chǔ)，我們傾向于歐洲和日本股市，因?yàn)檫@兩個(gè)地區(qū)的股市風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)仍然較高，貨幣政策持續(xù)寬松，此外我們也認(rèn)為這兩個(gè)地區(qū)企業(yè)潛在的盈利增長(zhǎng)更加強(qiáng)勁。由于高估值導(dǎo)致潛在收益受限，我們認(rèn)為要低配美股。從歷史上看，在美聯(lián)儲(chǔ)加息后的12月內(nèi)，非美國(guó)股市的表現(xiàn)要好于美股。由于中國(guó)帶來(lái)額外風(fēng)險(xiǎn)，以及商品價(jià)格走低和美國(guó)走強(qiáng)的壓力，新興市場(chǎng)國(guó)家股市表現(xiàn)會(huì)比較差，我們認(rèn)為這將持續(xù)拖累發(fā)達(dá)國(guó)家股市。

以3個(gè)月為期限基礎(chǔ)，由于希臘風(fēng)險(xiǎn)正消退，我們認(rèn)為可以“高配”歐洲股市。雖然我們認(rèn)為近期希臘救助計(jì)劃會(huì)存在實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)，但是年底前歐洲股市的相對(duì)表現(xiàn)仍然會(huì)提升。

建議：做多納斯達(dá)克100指數(shù)，做空標(biāo)普500指數(shù)；超配金融、科技板塊，低配能源、原材料、必需消費(fèi)品和公用事業(yè)板塊；全球范圍內(nèi)，關(guān)注受益于美元走強(qiáng)的股票。

2.低配國(guó)債。國(guó)債收益率年底前將上升；與美債相比，更青睞德債。

我們?nèi)匀粚?duì)國(guó)債維持“低配”的觀點(diǎn)。利率波動(dòng)性仍然較高。近期，由于希臘債務(wù)危機(jī)，避險(xiǎn)資金流動(dòng)可能會(huì)拉低債券收益率。希臘達(dá)成救助協(xié)議可能會(huì)導(dǎo)致收益率持續(xù)上升，市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)也會(huì)移至美聯(lián)儲(chǔ)加息。通脹風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有被很好的計(jì)入長(zhǎng)期國(guó)債價(jià)格，美聯(lián)儲(chǔ)加息將導(dǎo)致長(zhǎng)期國(guó)債收益率面臨向上壓力。

我們的基礎(chǔ)預(yù)測(cè)是，受到歐洲央行QE政策影響，西班牙/意大利10年期國(guó)債收益率差將收窄至100個(gè)基點(diǎn)之內(nèi)。然而，在未來(lái)數(shù)周，我們繼續(xù)認(rèn)為二者的收益率差維持在100-120個(gè)基點(diǎn)。如果與希臘的談判失敗，我們認(rèn)為二者收益率差在歐洲央行介入之前會(huì)擴(kuò)大至200-250個(gè)基點(diǎn)。美國(guó)和德國(guó)10年期國(guó)債收益率將擴(kuò)大至190個(gè)基點(diǎn)。

3.企業(yè)債。利差將再次收窄，但是油價(jià)下跌將引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。

我們對(duì)企業(yè)債持中立的觀點(diǎn)。近期利差擴(kuò)大，總收益率有所提升，我們將未來(lái)12個(gè)月企業(yè)債評(píng)級(jí)提升至中立。我們認(rèn)為宏觀環(huán)境仍將支持信用風(fēng)險(xiǎn)偏好，預(yù)計(jì)年底前信用利差將收窄。另一方面，美國(guó)企業(yè)債質(zhì)量持續(xù)惡化，這是本類資產(chǎn)類別的最大拖累。企業(yè)債，尤其是美國(guó)垃圾債近期的一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)就是油價(jià)下跌，因?yàn)樾刨J市場(chǎng)情緒與它們有著密切聯(lián)系。

預(yù)計(jì)美國(guó)投資級(jí)和垃圾債利差收窄。投資級(jí)債券內(nèi)，金融債表現(xiàn)將好于非金融債，做多BBB級(jí)債券，美元債券好于歐元債券；垃圾債內(nèi)，做多B級(jí)債券，做多頁(yè)巖油勘探企業(yè)債，做空金屬和礦業(yè)債。亞洲市場(chǎng)，垃圾債好于投資級(jí)債券，傾向于中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)債券和印尼垃圾債。

4.低配商品：油價(jià)將進(jìn)一步下跌；仍看空銅

我們?nèi)匀痪S持低配大宗商品的觀點(diǎn)。標(biāo)普高盛現(xiàn)貨商品指數(shù)年底前的預(yù)期回報(bào)仍然將為負(fù)值。許多商品，特別是油價(jià)和工業(yè)金屬都陷入長(zhǎng)期熊市，這反應(yīng)了過(guò)去十多年勘探開(kāi)采企業(yè)的資本支出規(guī)模較大。我們?nèi)匀豢纯沼蛢r(jià)，預(yù)計(jì)WTI原油期貨價(jià)格三季度將觸及45美元/桶，2016年能夠穩(wěn)定在60美元/桶。由于OPEC低成本原油產(chǎn)出增加，美國(guó)石油的產(chǎn)出大于需求，全球石油市場(chǎng)仍將供給過(guò)剩。中國(guó)和希臘是引發(fā)近期油價(jià)下跌的催化劑，但是原油供給過(guò)剩是油價(jià)跌至目前水平的一個(gè)更重要因素。由于我們保守的假設(shè)伊朗原油出口不會(huì)增加，因此伊朗制裁取消將導(dǎo)致2016年油價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)上升。

我們也看跌銅，原因包括中國(guó)消費(fèi)下降、油價(jià)下跌、美元走強(qiáng)，以及供給超過(guò)趨勢(shì)水平。最近中國(guó)放寬金融市場(chǎng)條件不足以超過(guò)上述利空因素影響。由于實(shí)際利率預(yù)計(jì)上市，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)好轉(zhuǎn)，以及美聯(lián)儲(chǔ)加息，我們?nèi)匀豢纯拯S金。

5.匯市。美元兌歐元、日元、商品貨幣和新興市場(chǎng)貨幣將再次走強(qiáng)。

我們將維持美元兌10國(guó)集團(tuán)國(guó)家貨幣走強(qiáng)的觀點(diǎn)。美元兌歐元、日元和商品貨幣（澳元、紐元和加元）將明顯走強(qiáng)。美元走強(qiáng)的驅(qū)動(dòng)因素是美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，歐洲和日本通脹較低，以及商品價(jià)格下跌。由于外部和內(nèi)部的不平衡，我們也預(yù)計(jì)新興市場(chǎng)國(guó)家的貨幣將進(jìn)一步貶值。