人民幣匯率形成機(jī)制改革簡(jiǎn)評(píng)（1）

sallypeng 2007-02-22

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人民幣匯率形成機(jī)制改革簡(jiǎn)評(píng)
王殿鵬　徐　強(qiáng)

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內(nèi)容摘要：本文在數(shù)據(jù)支持的基礎(chǔ)上對(duì)2005年以來(lái)的人民幣匯率改革中關(guān)于匯率形成機(jī)制改革做一簡(jiǎn)評(píng)認(rèn)為，采取有管理的浮動(dòng)匯率制度符合匯率改革的趨勢(shì)，但具體操作中如何體現(xiàn)政府管理尚需改進(jìn)；與匯率形成機(jī)制相關(guān)的外匯市場(chǎng)建設(shè)問(wèn)題較多；目前人民幣波動(dòng)區(qū)間較小符合當(dāng)前經(jīng)濟(jì)需要，但太小的波動(dòng)區(qū)間并不符合匯率制度改革市場(chǎng)化的方向，并且人民幣對(duì)美元和非美元波動(dòng)區(qū)間不平衡使市場(chǎng)存在套利空間。在此基礎(chǔ)上，本文提出進(jìn)一步完善人民幣匯率形成機(jī)制的建議。
　　關(guān)鍵詞：人民幣匯率制度改革匯率形成機(jī)制

　　央行2005年7月宣布了人民幣匯率制度改革方案，該次人民幣匯率制度改革（下文簡(jiǎn)稱(chēng)匯改）公告中，涉及人民幣匯率形成機(jī)制問(wèn)題不僅僅是人民幣升值與否或應(yīng)該多大幅度升值，如何形成一種有效的匯率形成機(jī)制才是此次匯改的核心。
　　2005年9月央行又決定，擴(kuò)大銀行間即期外匯市場(chǎng)非美元貨幣對(duì)人民幣交易價(jià)的浮動(dòng)幅度，由1.5%擴(kuò)大到3%，并適度調(diào)整銀行掛牌匯價(jià)管理幅度。2006年初，央行決定自1月起在銀行間即期外匯市場(chǎng)上引入詢(xún)價(jià)交易（OTC方式），并改進(jìn)了人民幣匯率中間價(jià)形成方式，同時(shí)引入了銀行間外匯市場(chǎng) 市商制度。匯改以來(lái)，人民幣兌美元一直呈單邊上揚(yáng)態(tài)勢(shì)，該態(tài)勢(shì)直到3月才有所改變：人民幣兌美元報(bào)價(jià)從3月3日的最高點(diǎn)8.0380開(kāi)始一路回調(diào)，此后又節(jié)節(jié)走低，到3月10日已降至8.0492，經(jīng)幾天的走低后，3月15又開(kāi)始回升。匯率水平的有升有降，反映出人民幣匯率彈性增大。匯改前后人民幣對(duì)美元匯率的數(shù)據(jù)（表1，匯改至今人民幣對(duì)美元累計(jì)已升值1.21%）更顯示出人民幣匯率彈性和靈活性的增強(qiáng)，人民幣匯率形成機(jī)制正在向更加市場(chǎng)化方向邁進(jìn)。

　　匯率形成機(jī)制的積極方面及尚存問(wèn)題

　?。ㄒ唬┯泄芾淼母?dòng)匯率制度簡(jiǎn)評(píng)
　　本次匯改實(shí)行的是參考一籃子貨幣調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制。改變了原來(lái)事實(shí)上盯住單一美元的偏向于固定的匯率制度，符合匯率制度走向市場(chǎng)化的大趨勢(shì)。該制度保證了基本匯率水平由市場(chǎng)決定，同時(shí)又使貨幣當(dāng)局在匯率形成中發(fā)揮作用。它有很多優(yōu)點(diǎn)：匯率風(fēng)險(xiǎn)較小有利于經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)快速增長(zhǎng)；市場(chǎng)化的外匯價(jià)格有利于國(guó)際收支自動(dòng)調(diào)節(jié)；使國(guó)際經(jīng)貿(mào)關(guān)系比較協(xié)調(diào)等。
　　央行在2005年7月匯改公報(bào)中使用了“參考”而非“盯住”一詞。既然是“參考”，央行就沒(méi)有必要披露貨幣籃子的構(gòu)成及其如何調(diào)整。央行的 “貨幣籃子”是非公開(kāi)的，即使經(jīng)過(guò)一段時(shí)間市場(chǎng)根據(jù)數(shù)據(jù)估算出貨幣籃子的構(gòu)成，也很難比較準(zhǔn)確預(yù)測(cè)匯率，因?yàn)?#8220;參考”而非“盯住”的政策為央行采取各種措施提供很大的操作空間，這樣做的優(yōu)點(diǎn)是央行對(duì)人民幣匯率享有更大的相機(jī)抉擇權(quán)。在當(dāng)前剛剛推進(jìn)匯改，外匯市場(chǎng)有待完善同時(shí)央行監(jiān)管能力亦有待提高的環(huán)境下，為政府干預(yù)留下較大空間是必要的。但同時(shí)使央行穩(wěn)定匯率政策的可信度，比匯改前的實(shí)際盯住美元制度大大降低。尤其當(dāng)匯率處于基本均衡同時(shí)遇到?jīng)_擊等突發(fā)事件時(shí)，由于沒(méi)有央行的信用保證，市場(chǎng)匯率波動(dòng)可能較大，這會(huì)增加央行干預(yù)市場(chǎng)的次數(shù)和力度，也使央行管理匯率成本和操作失誤的可能增加。

　　（二）外匯市場(chǎng)建設(shè)尚需改進(jìn)
　　“以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度”顯示政府逐漸將外匯定價(jià)權(quán)讓位于市場(chǎng)，但上述目標(biāo)在實(shí)施中遇到國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)發(fā)育滯后的挑戰(zhàn)。盡管匯改以來(lái)央行出臺(tái)了一系列措施完善外匯市場(chǎng)，但目前為止我國(guó)還是沒(méi)有真正意義上的外匯市場(chǎng)，這使得“有管理的浮動(dòng)匯率制”難以有效運(yùn)作。本文引用幾組數(shù)據(jù)說(shuō)明我國(guó)外匯市場(chǎng)狀況：國(guó)際上98%采用做市商制度的外匯市場(chǎng)是分散和無(wú)形的，而我國(guó)還是集中的和有形的，前者對(duì)客戶(hù)更方便并且效率更高；國(guó)際上外匯交易中40%以上交易是在金融機(jī)構(gòu)與非金融機(jī)構(gòu)間進(jìn)行，而我國(guó)幾乎全部是在金融機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行，作為市場(chǎng)主體的客戶(hù)和外匯經(jīng)紀(jì)人出現(xiàn)缺失；一直以來(lái)我國(guó)銀行是匯市最大的賣(mài)方，中央銀行是最大的買(mǎi)方，雙方交易額占總交易量的60%以上，外匯市場(chǎng)的壟斷程度比較高；有學(xué)者估計(jì)匯改以來(lái)央行入市干預(yù)的交易日數(shù)超過(guò)總交易日數(shù)的70%，對(duì)銀行間市場(chǎng)敞口頭寸基本全額收購(gòu)或供應(yīng)，央行主導(dǎo)了市場(chǎng)匯率的形成，人民幣匯率的形成官方色彩仍然比較濃。
　　匯改迫切需要恢復(fù)外匯市場(chǎng)的彈性，矯正被扭曲的外匯供給和需求，讓市場(chǎng)化的外匯供給與需求來(lái)尋找人民幣的均衡匯率。而一直延續(xù)外匯短缺時(shí)期確立的外匯管理思路和政策框架，如外貿(mào)“獎(jiǎng)出限入”、資金“寬進(jìn)嚴(yán)出”和產(chǎn)業(yè)“填平補(bǔ)齊”，尤其強(qiáng)制結(jié)售匯制，使得外匯市場(chǎng)的供求關(guān)系被扭曲，供給被放大而需求被抑制。只有整個(gè)外匯供求比較真實(shí)的反映市場(chǎng)主體的供求和預(yù)期，才會(huì)形成更接近均衡的匯率。
　　國(guó)際上外匯市場(chǎng)的交易額中，80%以上不是即期交易，而在我國(guó)則幾乎全部是即期交易，這就難以形成市場(chǎng)化的遠(yuǎn)期匯率。為改變此狀，2005 年8月，央行擴(kuò)大了外匯指定銀行對(duì)客戶(hù)遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)并開(kāi)放了人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)。同時(shí)，央行發(fā)布通知首次提出開(kāi)辦銀行間遠(yuǎn)期外匯交易，并將在遠(yuǎn)期交易中率先引入詢(xún)價(jià)交易方式。此外，還擴(kuò)大了即期、遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)交易主體。但這些措施效果并不理想，市場(chǎng)反應(yīng)并不好，獲準(zhǔn)開(kāi)展該業(yè)務(wù)的金融企業(yè)并沒(méi)有大規(guī)模開(kāi) 展業(yè)務(wù)。
　　交易環(huán)節(jié)的市場(chǎng)化建設(shè)對(duì)匯率市場(chǎng)化非常重要，因?yàn)閰R率是在外匯的交易中形成的。國(guó)際上日均外匯交易量早已突破了萬(wàn)億美元，泰國(guó)、印度這些經(jīng) 濟(jì)總量和開(kāi)放程度均不如我國(guó)的國(guó)家其日均外匯交易量也在30億美元左右，而我國(guó)日均交易只有12億美元。期貨、期權(quán)等國(guó)際上比較流行的金融衍生工具在我國(guó) 才剛剛起步，并且高技術(shù)含量的期貨等金融工具發(fā)展很遲緩。所以我國(guó)外匯市場(chǎng)上交易量比較小，并且交易品種比較單一。

　?。ㄈ﹨R率波動(dòng)區(qū)間改革簡(jiǎn)評(píng)
　　當(dāng)前匯率制度的波動(dòng)區(qū)間較窄，這使得匯率波動(dòng)較小進(jìn)而使外匯市場(chǎng)難以活躍。本文認(rèn)為央行采取此措施的原因是：國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)承受匯率波動(dòng)的能力還相當(dāng)弱；管理落后的國(guó)企外匯風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)不強(qiáng)，民營(yíng)中小企業(yè)抗擊外匯風(fēng)險(xiǎn)能力較弱；貨幣當(dāng)局無(wú)相應(yīng)監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)，監(jiān)管能力不足。但波動(dòng)區(qū)間較窄同時(shí)也帶來(lái)了：匯率形成市場(chǎng)化程度受到限制，貨幣政策的獨(dú)立性受到挑戰(zhàn)，央行干預(yù)匯市力度和管理匯率成本增大等不足。
　　當(dāng)前人民幣兌歐元、日元的波動(dòng)范圍較大而兌美元的波動(dòng)幅度比較小，這兩個(gè)匯率之間有時(shí)是失衡的，就存在套利空間。這種失衡有可能吸引較多的套利“熱錢(qián)”， “熱錢(qián)”的涌入對(duì)市場(chǎng)上形成正常的均衡匯率水平會(huì)產(chǎn)生干擾。

　　進(jìn)一步完善匯率形成機(jī)制的建議

　　（一）將“參考”一籃子貨幣改為“盯住”一籃子貨幣
　　當(dāng)前有管理的浮動(dòng)匯率制度，隨著匯改的進(jìn)行及外匯市場(chǎng)微宏觀條件的改善，可改“參考”為“盯住”。改為“盯住”后，在央行的信用支撐下，市場(chǎng) 預(yù)期更穩(wěn)定，可以利用市場(chǎng)預(yù)期的自我實(shí)現(xiàn)性來(lái)穩(wěn)定匯率水平。即使當(dāng)匯率波動(dòng)大到或匯率走勢(shì)已經(jīng)影響經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，央行仍可以通過(guò)參與匯市上外匯的買(mǎi)賣(mài)，進(jìn)行匯率管理。我國(guó)外匯儲(chǔ)備已躍居世界第一，使得央行有了相當(dāng)強(qiáng)的干預(yù)匯市能力。當(dāng)然具體是采取彈性盯住還是爬行盯住或其他盯住方式，可根據(jù)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)狀況再作探討。
　　

　?。ǘ╆P(guān)于外匯市場(chǎng)建設(shè)
　　1.繼續(xù)增加外匯市場(chǎng)參與主體以完善已實(shí)行的市商制度。市場(chǎng)上供需主體越多，壟斷的可能性越小，形成的價(jià)格市場(chǎng)化程度越高。尤其是擴(kuò)大管理水平比較高的股份制和外資金融機(jī)構(gòu)參與外匯市場(chǎng)，這些企業(yè)不同于傳統(tǒng)的國(guó)有金融企業(yè)，各方面顧忌比較少，它們更能活躍外匯市場(chǎng)。有活力的市場(chǎng)才能向市場(chǎng)提供更加豐富多樣的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理工具，這樣也會(huì)反過(guò)來(lái)促進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制更加完善。

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來(lái)自： sallypeng > 《金融》

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