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證券市場(chǎng)的研究是一個(gè)包羅萬(wàn)象的領(lǐng)域，除技術(shù)分析以外，宏觀政策、行業(yè) 周期、企業(yè)變化、資金環(huán)境……很多周邊因素都在對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生影響。很多人都知道 這一點(diǎn)。但要了解這些因素是通過(guò)什么途徑產(chǎn)生影響；判斷影響會(huì)有多大，就需要 很強(qiáng)的專(zhuān)業(yè)素質(zhì)。今后我們的節(jié)目中會(huì)逐步增加一些專(zhuān)業(yè)性更強(qiáng)的內(nèi)容。今天我們 先來(lái)談?wù)剬?duì)資金面影響較大的兩個(gè)周邊因素——利率和匯率。 利率匯率定大流 資金向著高處走 搞清突變與漸變 事實(shí)清晰趕快溜 傳統(tǒng)的基本分析理論認(rèn)為，銀行利率高低與股市走勢(shì)的關(guān)系為：當(dāng)銀行利率 上升時(shí)，一般投資者更愿意把錢(qián)存進(jìn)銀行，這會(huì)造成股市下跌；當(dāng)銀行利率下降時(shí) ，一般投資者認(rèn)為把錢(qián)存入銀行不合算，會(huì)更愿意從銀行取出錢(qián)來(lái)投入股市，這會(huì) 引起股市上漲。我們可以把這套理論稱(chēng)為股市中的利率理論。 這個(gè)利率理論正確嗎？若干年來(lái)大家都認(rèn)為它是正確的，這并不是因?yàn)橥顿Y 者根據(jù)這個(gè)理論買(mǎi)賣(mài)股票都獲得了豐碩的收獲，而是因?yàn)檫@個(gè)理論是出自大經(jīng)濟(jì)學(xué) 家、大金融家、大股評(píng)家之口，具有不可動(dòng)搖的權(quán)威性，不容你不信。我們反復(fù)說(shuō) 過(guò)，投資股市只有贏利才是硬道理，實(shí)踐才是檢驗(yàn)真理的唯一標(biāo)準(zhǔn)。面對(duì)一個(gè)權(quán)威 理論，如果你迷信權(quán)威，不加分析就拿來(lái)指導(dǎo)股市實(shí)戰(zhàn)操作，有時(shí)會(huì)讓你大敗而歸 。那時(shí)，理論權(quán)威們是不會(huì)賠償你的投資損失的，甚至不會(huì)對(duì)你說(shuō)一聲：對(duì)不起， 請(qǐng)?jiān)彙?br> 要檢驗(yàn)利率理論是否正確，我們還是應(yīng)該讓事實(shí)來(lái)說(shuō)話。 1988年12月29日日本股市的日經(jīng)指數(shù)達(dá)到了輝煌燦爛的高度，當(dāng)天日經(jīng)指數(shù) 高達(dá)39800點(diǎn)。日本投資者歡天喜地，滿(mǎn)懷信心期望過(guò)了1989年元旦之后要沖過(guò)40 000點(diǎn)。然而，只差0.5%之遙的40000點(diǎn)竟成了日本投資者越來(lái)越遠(yuǎn)的夢(mèng)。其后股市 從39800點(diǎn)的高峰飛流直下三千尺，下跌，再下跌，一直跌了12年之久，今年達(dá)到 一萬(wàn)點(diǎn)以下的位置。在這12年中，出乎于股市專(zhuān)家意料的是，日本的利率也與股市 一樣水往低處流，從6%一直跌到基礎(chǔ)利率為0.25%。利率降股市漲的理論失效。如 果你按照這個(gè)利率理論來(lái)操作，等待你的并不是賺不到錢(qián)那么簡(jiǎn)單，而是金錢(qián)被股 市的洪水大量沖走了。 過(guò)去幾年，美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)7次加息，成功地吸引了世界各地的大量資金。1995年 以來(lái)，大約有8萬(wàn)億美元的金融資產(chǎn)從歐洲流向美國(guó)。在前期東南亞金融危機(jī)中， 又有大約幾千億美元的財(cái)富流向了美國(guó)。加上其它一些政策的實(shí)施，保持了美國(guó)經(jīng) 濟(jì)低通貨膨脹，中速增長(zhǎng)，高就業(yè)的良好勢(shì)頭。至1998年9月底開(kāi)始連續(xù)降息為止 ，美國(guó)股市連續(xù)上漲了數(shù)年，屢創(chuàng)歷史新高。經(jīng)1998年9月底起的幾次降息后，股 市也仍是一路上揚(yáng)。由此可見(jiàn)，利率的升降并不是此階段股市漲跌的決定性因素， 是經(jīng)濟(jì)的持續(xù)興旺，是世界各地大量資金的流入，支持著美國(guó)股市走牛?？梢酝葡?br>，如果今后有一天美國(guó)股市轉(zhuǎn)為大空頭市場(chǎng)，那一定是經(jīng)濟(jì)方面或上市公司方面出 了問(wèn)題，而不能只把兩眼盯著利率的升降上找原因。 在各國(guó)股市的歷史中，利率降股市不漲反跌，利率漲股市并非下跌反而也持 續(xù)上漲的例子還能找到一些。當(dāng)然也有很多利率降股市漲，利率升股市跌的例子。 由此看來(lái)，不是利率與股市漲跌的關(guān)系就無(wú)法判別了嗎？非也。我們認(rèn)為，看任何 事物都不能僅僅停留在對(duì)表面現(xiàn)象的認(rèn)識(shí)上，必須透過(guò)現(xiàn)象分析事物的本質(zhì)，這樣 才能看清事物的真象。研究利率與股市的關(guān)系問(wèn)題，也不能只從表面上看利率的數(shù) 字是升是降，關(guān)鍵是要找到引起利率升降的原因，再綜合分析其對(duì)股市的影響，方 能得出正確的答案，用于指導(dǎo)實(shí)際操作。 在經(jīng)濟(jì)景氣持續(xù)上升的背景下，各行各業(yè)興旺發(fā)達(dá)，產(chǎn)需兩旺。興辦實(shí)業(yè)， 各企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品，消費(fèi)者擴(kuò)大消費(fèi)等方面都需要大量的資金。在 資金需求旺盛的情況下，資金的使用成本銀行利率有時(shí)就會(huì)有所上升。本來(lái)從資金 投資成本的角度講，銀行利率的提高會(huì)使人們投資股市的成本提高，理應(yīng)從股市抽 出資金存入銀行或購(gòu)買(mǎi)債券。但由于在經(jīng)濟(jì)景氣持續(xù)上升的情況下，各企業(yè)的盈利 也快速增長(zhǎng)，對(duì)股東的分紅也會(huì)越來(lái)越多，對(duì)股市的利好作用有時(shí)會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)利率 上升所帶來(lái)的不利影響。在綜合分析兩者的利弊后，投資者不但不從股市抽資，反 而加大對(duì)股市的投資力度，由此推動(dòng)股市持續(xù)上漲。這是利率升股市不跌反漲的主 要原因。 在經(jīng)濟(jì)經(jīng)過(guò)若干年的高速發(fā)展后，各行各業(yè)包括股市一派興旺景象。但這時(shí) 經(jīng)濟(jì)生活中多年積累起來(lái)的矛盾逐步顯露出來(lái)，經(jīng)濟(jì)衰退、經(jīng)濟(jì)緊縮的陰影開(kāi)始出 現(xiàn)，社會(huì)需求不足，企業(yè)盈利水平下降，人民收入減少。政府為了維持經(jīng)濟(jì)的持續(xù) 繁榮，刺激投資和消費(fèi)市場(chǎng)，會(huì)開(kāi)始逐步調(diào)低銀行利率。受樂(lè)觀氣氛的影響，這時(shí) 股市仍能繼續(xù)上漲，但也到了多頭市場(chǎng)最后輝煌的階段。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)大衰退的到來(lái)乃 政治經(jīng)濟(jì)生活中各種矛盾長(zhǎng)期發(fā)展的必然結(jié)果，僅僅靠幾次降息是擋不住經(jīng)濟(jì)大衰 退的。隨著經(jīng)濟(jì)衰退的逐步加深，股市也會(huì)從多頭市場(chǎng)的頂峰一路下滑。 在經(jīng)濟(jì)緊縮的情況下，社會(huì)需求持續(xù)萎縮，企業(yè)產(chǎn)品大量積壓，被迫削減生 產(chǎn)計(jì)劃，裁減員工，使人們的收入減少，收入的減少又使社會(huì)需求進(jìn)一步萎縮，由 此形成惡性循環(huán)。企業(yè)大量拖欠已經(jīng)到期的銀行貸款本息不歸還，造成銀行呆壞帳 持續(xù)增加，企業(yè)不愿再增加投資，銀行不敢大量放貸。在這樣的情況下，利率通常 會(huì)逐步降低，但利率的降低并不能改變經(jīng)濟(jì)衰退的大趨勢(shì)。從理論上講，利率降低 后，投資者應(yīng)從銀行取款轉(zhuǎn)投股市，但由于企業(yè)效益嚴(yán)重下滑，虧損公司大量增加 ，不能對(duì)股東提供較好的回報(bào)，甚至因破產(chǎn)企業(yè)的不斷產(chǎn)生使投資者血本無(wú)歸。在 這種情況下，雖利率持續(xù)下降，但由于股市風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)大于可能產(chǎn)生的收益，投資者不 僅不增加投資，反而從股市大量抽資。這就是利率降股市也跟著跌的一個(gè)重要原因 。 經(jīng)濟(jì)在經(jīng)過(guò)若干年的持續(xù)發(fā)展后，有時(shí)拌隨著經(jīng)濟(jì)危機(jī)而來(lái)的是嚴(yán)重通貨膨 脹，企業(yè)效益同樣會(huì)持續(xù)下滑。通常在這種情況下，利率會(huì)持續(xù)上升，而此時(shí)的股 市就會(huì)不斷下跌。當(dāng)通貨膨脹發(fā)展到極限時(shí)，通常利率水平也達(dá)到最高點(diǎn)，其后隨 著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的逐漸好轉(zhuǎn)，利率也從高峰逐步回落，而此時(shí)的股市就會(huì)從底部漸漸回 升。 通過(guò)以上的分析，我們知道，銀行利率的升降與股市漲跌的關(guān)系是比較復(fù)雜 的，并不象人們所想象的那么簡(jiǎn)單明了。在利率升降的背后有著更復(fù)雜深?yuàn)W的經(jīng)濟(jì) 政治方面的因素在起作用，我們必須透過(guò)利率升降的表面現(xiàn)象看到問(wèn)題的本質(zhì)。 而匯率呢？ 1994年人民幣匯率并軌以來(lái)，在長(zhǎng)達(dá)10年的時(shí)間中，人民幣兌美元的匯率僅 從8．70上升至8．28。考慮到同期中國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)的差異，2003年以來(lái)，美日 諸國(guó)政經(jīng)要員在不同場(chǎng)合提出人民幣升值問(wèn)題。 匯率受到國(guó)家之間經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力、國(guó)際收支情況、利率、通貨膨脹率以及宏觀 經(jīng)濟(jì)政策等諸多因素的影響，目前經(jīng)濟(jì)學(xué)家并不能夠根據(jù)某個(gè)模型得出所謂"正確 "的匯率水平。鑒于匯率受政策變量影響非常之大，本文不打算就人民幣的升值前 景作出判斷，僅考察一個(gè)"簡(jiǎn)單"的問(wèn)題：假如人民幣升值，對(duì)證券市場(chǎng)將會(huì)產(chǎn)生哪 些影響? 有人斷言，若人民幣升值則中國(guó)股市必然大漲，邏輯是匯率升值預(yù)期誘使游 資進(jìn)入，市場(chǎng)資金充沛、利率下降，導(dǎo)致股市大漲，賺錢(qián)效應(yīng)引發(fā)更多外資流入… …如此循環(huán)直至泡沫破滅。從經(jīng)驗(yàn)上看，也可以舉出1980年代中期日元升值與日本 股市泡沫以及1997年亞洲金融危機(jī)受災(zāi)國(guó)貨幣貶值伴隨股市崩盤(pán)作為例證，似乎匯 率與股市之間存在同向關(guān)系。 仔細(xì)考察近20年來(lái)各國(guó)匯率與股市之間的關(guān)系，馬上會(huì)發(fā)現(xiàn)，情況并不像想 象中那么簡(jiǎn)單。國(guó)際清算銀行兩位研究員(Ｂｅｒｎａｒｄ和Ｇａｌａｔｉ，2000 年)發(fā)現(xiàn)，1983年至2000年間，美、日、德三國(guó)匯率變動(dòng)與股市變動(dòng)之間僅存在非 常微弱的相關(guān)性，其中美日兩國(guó)為正相關(guān)，而德國(guó)則為負(fù)相關(guān)。同時(shí)還發(fā)現(xiàn)，匯率 波動(dòng)性與股市波動(dòng)性之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，美元匯率波動(dòng)幅度每增加0．2％ 就會(huì)伴隨著美國(guó)股市波動(dòng)增加1個(gè)百分點(diǎn)。換言之，貨幣升貶與股市漲跌之間沒(méi)有 穩(wěn)定的數(shù)量關(guān)系，但是幣值不穩(wěn)定通常伴隨著股市不穩(wěn)定。該研究還發(fā)現(xiàn)，各國(guó)匯 率變動(dòng)與股市走向之間的關(guān)系在各年度也并非保持相同方向，例如，1992年美元匯 率走勢(shì)與美股之間呈顯著的反向關(guān)系，而1999年則為顯著的同向關(guān)系。相同的結(jié)論 也出現(xiàn)在有關(guān)專(zhuān)家對(duì)東南亞主要市場(chǎng)的研究中。 何以目前很多市場(chǎng)人士會(huì)認(rèn)為人民幣升值必然推動(dòng)中國(guó)股市上漲呢?這里面大 概有三方面原因。首先，在日本泡沫和亞洲金融風(fēng)暴中，匯率與股市之間的同向變 動(dòng)關(guān)系很容易留下深刻印象；其次，匯率與股市均取決于宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，很容易把 伴隨關(guān)系錯(cuò)誤地當(dāng)作因果關(guān)系；第三，經(jīng)濟(jì)學(xué)家的實(shí)證研究結(jié)果尚有缺陷，如未能 很好地研究股市對(duì)匯率變動(dòng)的提前反應(yīng)。 判斷人民幣匯率變動(dòng)與中國(guó)股市之間的關(guān)系，首先要分清一組基本概念:升值 與升值預(yù)期、升值的方式(一步到位、逐步到位)、匯率與外匯管理體制。 利率和匯率是“橇動(dòng)經(jīng)濟(jì)的兩根杠桿”，對(duì)整體經(jīng)濟(jì)生活和市場(chǎng)變化有著重 大的影響。15分鐘，我們只能給出一個(gè)研究的最基本思路，希望對(duì)您有所幫助 |
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